华泰证券(601688)

公司营收及归母净利润降幅均大于行业整体。 受到国内经济增长趋缓以及证券市场持续低迷影响， 公司2108年营业收入161.08亿元，同比下降23.69%；证券行业整体营业收入同比下降14.47%，公司营收跌幅超过行业整体。公司2018年归母净利润为50.33亿元，同比下降45.75%，而行业整体净利润同比下降41.04%，公司归母净利润降幅略大于行业整体。

经纪和自营业务对营收贡献较大。 2018年公司经纪业务、投行业务、资管业务、信用业务、自营业务占营业收入比例分别为21.02%、 12.10%、15.35%、 18.72%和20.18%，收入规模分别为33.86亿元、 19.49亿元、 24.73亿元、 30.15亿元和32.50亿元。 受2018年证券市场大幅下跌影响，公司2018年投资净收益同比下降72.94%，导致自营业务营收占比较2017年下降了17.85个百分点。

公司部分主营业务增速优于行业整体。 公司2018年各项主营业务收入情况如下： 代理买卖证券净收入同比下降19.57%（行业整体全年下跌24.06%），证券承销与保荐业务净收入同比下降4.41%（行业整体全年下跌32.73%）， 资产管理业务净收入同比上升7.24%（行业整体全年下降11.35%），利息净收入同比下降16.25%（行业整体全年下降38.28%），证券投资收益同比下降72.94%（行业整体全年下降7.05%）。 行业2018年总资产与净资产双双增加，同比上升1.95%和2.16%，公司全年总资产与净资产分别同比下降3.36%和同比上升18.39%。

公司更受益行业政策红利。 资本市场国际化进程加速，行业需出现一批具有国际竞争力的券商，目前监管态势是扶优限劣方式，资源向龙头券商倾斜，公司作为头部券商有望在此背景下受惠。 资本市场改革加速，科创板开板临近， 其他版块改革可期， 券商板块迎来政策红利，公司作为头部券商更为受益。

投资建议： 维持谨慎推荐评级。 公司受益于资本市场改革红利及证券市场回暖，预期公司2019年获得较好的业绩增长，目前公司PB为1.78倍左右，处于历史估值中枢，估值仍有上升空间。

风险提示。 政策效果不及预期，经济超预期下滑， 股市成交量萎缩。