开元股份(300338)

公司概况： 剥离仪器业务，专注职教主业。 公司原从事煤质检测仪器设备的研发、生产和销售， 2012 年于创业板上市。 2016 年积极推进战略转型，分别以 12/1.82 亿元收购恒企教育/中大英才 100%/70%股权，并于 2017 年 3月并表。 2019 年 3 月公告 2.71 亿元转让开元有限 100%股权， 剥离原有仪器业务，专注职教培训。公司 2018 年营收/净利分别为 14.64/1.11 亿元，同增 49.2%/-30.7%，其中 IT 培训业务拖累业绩并于 2018 年底终止。其中，2018 上半年恒企营收 4.80 亿元，同增 108%，归母净利 0.63 亿元； 中大英才收入 3540 万元，同增 39%，归母净利 1016 万元。

职教培训： 政策鼓励，需求旺盛。 《国家职业教育改革实施方案》 印发意味着职业教育进入发展新阶段。 同时， 个税抵扣 2019 年开始实行， 适用继续教育和职业资格教育，有望进一步催化培训需求。具体来看： 1）财会培训：主要包括会计职称考试、 CPA、 CFA 等国内外资格证考试， 近两年报考需求旺盛， 2018 年分别有 400 万人报考初级会计职称、 135 万人报考中级会计职称、 150 万人报考 CPA （预估）。我们根据报考人数和参培率假设测算 2018年规模 100 亿， 2023 年望达 320 亿（CAGR25%）。 整体通过率较低，考试难度较大，培训需求旺盛，竞争格局较为分散。 2）成人学历教育： 与普通高考统招同等级的高等教育升学体系，包括成人自考、成人高考、电大、远程教育。 自考含金量仅次于普通高考，通过率仅为 10%，作为低学历群体跨越职业晋升门槛的阶梯。

恒企教育：会计为纲，多元起航。 ①跨业务延伸： 公司 2002 年成立以来深耕会计培训领域， 2015-2016 年积极拓展成人学历教育， 2017-2018 年新增自考培训业务： 1）会计培训：伴随产品类型增加参培人次及客单价持续提升， 2017 年培训人次达 13.83 万人，客单价在 4000 元以上。 2） 成人学历教育：包括成人教育、网络教育、自考辅导，与全国几十家知名财经院校合作招生， 2017-2018 年自考业务增长迅速。 ②公司拥有丰富的渠道网络和销售资源： 截至 2018 年底，公司终端校区达 400 家， 公司预计 2019 年新增50 家，未来五年有望达 800 家，渠道网点除承担会计面授职能，更承担最后一公里营销作用，有效提高线上导流到线下付费转化率。 ③公司形成了自研+第三方合作的教研体系，会计领域成立四大研究院，其他领域合作优势内容方，分成模式实现共赢。

投资建议。 公司剥离传统仪器业务后将成为 A 股纯正职教培训标的之一。公司立足会计培训优势领域，不断拓展业务边界，学历教育等多元赛道有望实现快速增长。综合考虑恒企和中大英才发展情况以及传统业务剥离，我们预计 2018/19/20 年净利润分别为 1.11/1.92/2.6 亿元（CAGR 33%），对应EPS 0.32/0.56/0.75 元。结合行业及公司成长性，给予 2019 年 25 倍 PE，对应 48 亿市值，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示： 业务扩张不及预期；行业竞争格局恶化；业绩对赌不达标； 剥离业务未核准； 公司治理风险。