中国化学(601117)

公司2018年净利润增速24.1%，基本符合我们的预期（20%）。2018公司实现营业总收入814亿元，同比增长39.1%，实现归母净利润19.3亿元，同比增长24.1%。其中Q1/Q2/Q3/Q4单季分别实现营收149亿/191亿/196亿/278亿，同比分别增长41.9%/32.3%/46.4%/37.6%，分别实现净利润4.00亿/6.84亿/5.41亿/3.06亿，同比分别实现增长29.0%/27.4%/21.7%/15.6%。

多元化业务发展格局逐步建立，海外市场开拓成效显著。公司18年工程施工业务收入657亿元，同比增长34.6%，毛利率同比下滑3.82个百分点至10.18%，我们认为一方面受宏观经济环境和境外政治因素等不利影响，18年部分新开工项目毛利率较低，成本有所提升，另一方面归因于高毛利的专业工程项目占比降低；勘察设计收入25.4亿元，同比增长0.78%，毛利率同比提升4.8个百分点至27.2%；实业及其他收入主要来源福建天辰耀隆己内酰胺项目销售、印尼巨港电站发电、部分加工制造及房地产销售，18年实现营收127亿元，同比增长85.4%，收入占比提升3.92个百分点至15.7%，主要系部分子公司房地产项目18年开始销售带动板块收入出现加大幅度增长，毛利率同比下滑5.70个百分点至15.7%，从开展其他业务的重要子公司来看，福建天辰耀隆收入45.1亿，同比下滑2.22%，权益净利润2.9亿，较去年基本持平；印尼电站收入5.47亿，同比下滑1.79%，权益净利润1.02亿元，同比增长3.09%；中化工程集团财务公司收入5.47亿，同比增长55.4%，权益净利润1.58亿元，同比增长63.0%。分地区来看，公司境内业务收入507亿元，同比增长24.2%，毛利率同比下滑2.39个百分点至12.9%；境外业务收入302亿元，同比增长74.0%，占比提升7.66个百分点至37.3%，主要来源为印尼、沙特、土耳其、文莱、马来西亚等国家项目，毛利率同比减少5.68个百分点至9.32%。

公司综合毛利率下降3.68个百分点，期间费用率控制较好，资产减值同比减少，综合影响下净利率下滑0.17个百分点。2018年公司综合毛利率为11.6%，同比下滑3.68个百分点。加回研发费用，期间费用率同比降低2.02个百分点至6.54%，其中销售费用率较去年同期基本持平约为0.46%；管理费用率同比下降1.14个百分点至2.83%，主要系公司推进精细化管理取得成效，职工薪酬、社会保险及教育经费等项目支出同比减少6,603万元，研发费用率为3.17%，同比增加0.09个百分点；受益于人民币贬值，全年实现汇兑收益3.08个亿，去年同期约损失3.39亿元，带动财务费用率同比降低0.92个百分点至0.08%。公司18年继续较大规模计提资产减值损失12.64亿，其中四川晟达PTA项目计提固定资产减值准备3.55亿元、无形资产减值准备0.41亿元，合计3.96亿元，该项目已累计减值12.9亿元，当前总资产26亿，现整体资产以租赁方式交由四川能源投资公司经营；坏账损失计提6.75亿，比上年增加0.18亿；存货计提减值1.31亿，同比减少3.41亿，主要系东华科技刚果钾肥项目减值总额区分预付款项、库存商品和已完工未结算科目形成，分别转入预付款项6,750万元、库存商品1.46亿元所致，总体资产减值损失占营业收入比重同比降低1.11个百分点至1.55%，综合影响公司净利率同比下降0.17个百分点至2.55%。

代收代付款增加导致经营活动现金流净额同比多流入20.2亿元。公司2018经营活动现金流量净额为49亿元，同比多流入20.2亿元，主要源于收到的代收代付款较去年同期增加18.2亿元。公司18年收现比84.3%，较去年同期降低3.6个百分点，应收票据及应收账款同比增加20亿元，存货中已完工未结算同比减少12.5亿元；预收款同比增加10.8亿。付现比78.0%，同比降低4.9个百分点，预付款项同比增加3.08亿，应付票据及应付账款同比增加36.4亿。

公司新签订单持续高增长，验证化工投资景气度提升，多元化业务快速发展。公司18年全年新签合同1,450亿元，同比增长53%。按订单类型看，18年全年新签化学工程合同1,031亿，同比增长56%，占新签合同71%，其中化工新签519亿，同比增长58%，占比较去年提升1.15个百分点至35.8%；煤化工新签252亿，同比增长181%，占比17.4%，提升7.96个百分点；石油化工新签259亿，同比增长7.76%，占比降低7.43个百分点至17.9%。基础设施（包含原建筑和电力）新签281亿，同比增长122%，占比提升6.05个百分点至19.4%。环境治理新签52亿，同比增长9.52%，占比3.58%，降低1.4个百分点。分区域看，18年境内新签946亿，同比增长54%，延续17年66%高增速，我们认为国内订单通常执行较快，能较快反映到收入端；18年境外新签504亿，同比增长50%，19年一季度新签229亿，同比增长167%。

维持盈利预测，新增2021年盈利预测，维持“增持”评级：预计公司19-21年净利润分别为26.31亿/32.89亿/41.11亿，增速分别为36%/25%/25%，对应PE分别为13X/10X/8.2X，维持“增持”评级。