黄山旅游(600054)

投资要点：

公司公布2018年报告：2018年公司实现营收16.21亿元，同比减少9.13%；实现归母净利润5.83亿元（+40.68%）,略高于我们的预期（归母净利5.33亿元/+28.74%）；扣非净利润3.42亿元（-1.19%）。报告期内，公司减持华安证券4900万股，增加当期净利润1.97亿元。2018年，公司加大营销力度，且本期存在大额民航公司广告宣传费及奖励款支付，销售费用率提升5.18pct至6.72%，管理费用率下降1.16pct至16.20%（公司无研发费用，不存在口径问题），财务费用率提升0.38pct至0.11%。

主营业务维持平稳，营销品牌宣传持续发力。2018年，黄山接待进山游客338万人，同比增长0.6%，实现门票收入2.31亿元（-0.75%）。报告期内，公司索道及缆车累计运送游客669.11万人次，同比增长0.3%，实现索道业务收入4.96亿元（+1.08%）。2018年10月1日，黄山旺季门票由230元/人降至190元/人，淡季维持不变，在客流增长0.6%的情况下，本期门票收入降低174万（-0.75%），毛利降低1208万元（-5.93%），降价对门票的影响低于我们的预期，可能与报告期内公司降低优惠力度等措施有关。2019年1-2月，黄山风景区接待游客34.75万，同比增长1.8%，门票收入0.52亿元，同比增长29.5%；2019年公司计划接待进山人数350万人，同比增长（+3.55%）。

19年享受交通红利，新总裁上任后公司治理结构进一步优化。杭黄高铁18年底开通后，有效缩短南京、上海、杭州等城市至黄山的出行时间，清明小长假期间，受天气转好和交通改善影响，黄山景区客流增速反弹，假期内共接待游客6.79万人次（+11.39%），实现门票收入1069.38万元（+10.09%）。4月8日，公司原董事长兼总裁章德辉先生辞去兼任的总裁职务，公司聘任陶平为公司新任总裁，陶平曾任黟县政府副县长兼黟县徽黄旅游集团董事长，上任后有望充分利用黔县旅游资源，加速西递、宏村发展速度。

盈利预测与投资建议：2019年“五一”小长假延长后，对国内游形成有利催化。黄山乘索率高，索道业务营收一定程度冲抵门票降价带来的损失，山上酒店改建后经营效率持续提升，剥离玉屏房地产后亏损进一步减少。公司为国内对外投资开发步伐较快的景区公司，后续持续关注花山谜窟、太平湖和宏村的落地进度。调整19/20年盈利预测，新增2021年盈利预测，预计19-21年EPS分别为0.68/0.71/0.71元（原19/20年EPS为0.72/0.75元），对应PE分别为17/16/16倍，维持“增持”评级。

风险提示：景区客流增长低于预期；项目建设不及预期等。