精工钢构(600496)

18 年业绩大增 193%符合预期。 公司 2018 年实现营收 86.3 亿元，同比增长 32%；归母净利润 1.8 亿元，同比大幅增长 193%符合预期，预计装配式技术加盟业务贡献业绩约 0.3 亿元， 剔除该业务影响后， 预计公司归母净利润增长约 140%。 Q4 单季实现营收 30.5 亿元，同比增长 61%；实现归母净利润 3485.6 万元， 17 年同期为亏损 72.8 万元， Q4 营收及业绩持续大幅改善。公司此前预告 2019 年 Q1 实现业绩 0.96-1.09 亿元，同比加速增长 279%-328%，其中技术授权贡献业绩约 0.5 亿元。未来随着公司装配式钢结构业务持续落地，传统钢结构主业订单质量提升驱动毛利率持续回升，公司业绩有望持续高增长。

毛利率显著提升， 经营性现金流出收窄。 2018 年公司毛利率 13.7%，YoY+2.15 个 pct，预计主要因高利润率技术加盟业务带动所致（我们预计该业务毛利率达 90%）。期间费用率 10.3%， YoY+0.3 个 pct，其中销售/管理（加回研发）/财务费用率 YoY-0.8/+1.6/-0.4 个 pct，其中管理费用率提升主要因研发投入增加， 2018 年公司研发费用 2.9 亿元，同比增长24%，占营收的 3.4%。资产减值损失较小，为 0.7 亿元，基本与上年持平。所得税率 10.0%，较上年大幅下降 13.7 个 pct，主要系公司大幅优化税务结构所致。归母净利率 2.1%， YoY+1.2 个 pct。经营性现金流量净额-2.3 亿元，较去年同期流出收窄 3.4 亿元。收现比与付现比分别为 104%与 114%， YoY-4/-11 个 pct。

19 年计划新签订单增长 22%，转型 EPC 业务成效显著。 公司公告计划2019 年新承接订单 150 亿元，同比增长 22%，继续实现较快增长，未来业绩增长动力充足。 公司 Q1 已实现新签订单 50.3 亿元，同比大幅增长62%，其中钢结构业务新承接订单 50.1 亿元，同比增长 72%；其他业务新承接订单 0.2 亿元，同比下降 91%。 公司 Q1 钢结构业务订单大幅增长主要系斩获总金额 23.5 亿元的“ 绍兴国际会展中心一期 B 区工程” EPC大单， 该订单签订标志着公司由分包转型 EPC 总包业务成效显著， 有望持续提升产业链话语权与业务盈利能力。

投资建议： 我们预测 19/20/21 年公司业绩分别为 3.5/5.0/6.2 亿元， EPS分别为 0.19/0.28/0.34 元（17-20 年 CAGR 为 51%），当前股价对应 PE分别为 20/14/11 倍，鉴于公司装配式有望驱动高速增长，以及公司在业内的龙头地位，应享受一定估值溢价， 维持“买入”评级。

风险提示： 装配式建筑体系合作协议签署低于预期风险、原材料价格波动风险、市场竞争风险、利润率提升低于预期风险等。