圆通速递(600233)

投资要点：

事件：公司发布2018年报。2018年营业收入274.65亿元，同比增长37.45%；归母净利润19.04亿元，同比增长31.97%；扣非净利润18.38亿元，同比增长34.11%。

业绩增速逐季上行，全年业绩超市场预期。从单季度来看，2018Q1、2018Q2、2018Q3、2018Q4归母净利润增速分别为13.26%、17.52%、23.91%、68.96%，增速呈现逐渐上行态势。另一方面，从2017年财报来看，公司将闲余募集资金用来购买银行理财产品，2017Q1、2017Q2、2017Q3、2017Q4投资收益分别贡献净利润0.63亿元、0.36亿元、0.24亿元、0.26亿元。随着募集资金逐步投入，2018年投资收益呈逐步下降态势。以2018年为例，投资受益贡献利润仅为0.695亿元，剔除掉投资收益及圆通速递国际并表影响，则快递主业净利润同比增长31%左右。

降成本与单量增速恢复两个逻辑均得到验证。根据圆通资产投入的计划，我们看好圆通的两个核心逻辑是业务量增速恢复和成本端改善超预期。从分季度来看，Q1-Q4单票成本分别为3.37元、3.03元、2.90元、3.0元，分别同比提升1.8%、下降2.8%、下降9.2%、下降8.3%。成本下降原因之一是自有运输车辆的提升，2018年单票运输成本下降14.54%。成本下降原因之二是转运中心的升级改造，截止12月底自动化分拣设备已经达到39套，单票中心成本下降6.65%。

行业集中度快速提升，继续推荐电商快递股。1-3月的CR8为82，环比2月份提升0.7。以此推算，单3月份的CR8为83.2，环比2月份提升两个百分点。行业集中度提升的背后仍然是二三线快递在掉队，进入2019年以来，已经有三家中小快递公司陆续退出小包裹市场，包括安能、如风达和国通快递，持续下行的单价是推动这些公司加快离场的主要原因。对于龙头公司来说，凭借较大的业务体量，近几年总部在加码自动化分拣和大型运输车辆的投入，降低了单件人均成本的投入，形成了“更大业务规模-单件成本下降”的良性循环。但是对于中小快递公司而言，自身业务规模达不到自动化分拣所需要的最小单量，人工成本的上升，使得这些公司进入“单量市占率下降-单件成本上升”的循环，再叠加单件收入持续下降，中小快递公司生存状况愈发艰难。

投资建议：总体来看，我们判断中小公司退出市场的速度将会超过市场的预期，头部公司单件成本改善的幅度将会是今年各家股价分化的核心指标。维持2019-2020年盈利预测，新增2021年盈利预测，预计2019-2021年归母净利润为22.91亿、28.86亿、34.04亿，对应PE为17倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。