珀莱雅(603605)

公司 2019 年第一季度归母净利润增长超 30%，符合预期。 19 年第一季度实现营业收入6.4 亿元，同比增长 27.6%；归母净利润 9115 万元，同比增长 30.4%，扣非净利润 9109万元，同比增长 35.4%，维持较高的增速。

公司毛利率维持高位，现金流和费用期错配拉低 Q1 现金流净额，不影响总体资产质量。 1）毛利率维持高位，净利率微升。 公司 19 年第一季度毛利率同比下降 0.7pct 至 63.8%。销售费用率同比下降 0.5pct 至 35.6%，管理费用率（含研发费用）同比上升 0.4pct 至 9%，主要是股权激励费用摊销，研发加大投入费用率同比增长 32.9%，净利率微升 0.2pct 至14.1%。 2）资产质量保持健康。 19 年第一季度存货较年初增加 1715 万元至 2.5 亿元，应收账款较年初减少 129 万元至 8767 万元。预收账款 0.5 亿较去年同期和年底连续降低主要是采取了电子收货单后，收入确认及时，未来有望维持低位，总体资产质量保持健康。3）经营性现金流受费用错配影响，当期较低。 19 年第一季度经营性活动现金流为净流出4146 万元，主要是错位支付了确认于 18 年的绩效薪酬、税费和大楼尾款等费用，18 年经营性现金流超 5 亿流入，远高于净利润，总体来看不影响长期产生现金流能力。

主品牌年轻化升级成功推进，多品牌孵化有望在下半年初见成效。 1）主品牌珀莱雅合作法国实验室，实现品牌形象战略升级。 珀莱雅定位瞄准海洋生物科技，合作法国研究所加码研发，19Q1 研发费用 1350 万元，同比增长 33%。 高端品类精华发光瓶签约代言人黄明昊，两周内两个主要话题微博共收获超 3 亿阅读量和超 300 万讨论量。 2）中高端品类获市场认可，助力品牌调性升级。 高端品类精华 18 年收入占比达 10%，同比增长 80%+，，高价位抗皱系列赋能鲜颜 18 年增长 300%+，占比已达 8%左右，品牌升级顺利。 3）公司平台化保驾护航，第二梯队品牌加速孵化。 优资莱品牌 18 年收入 1.33 亿，19 年有望翻倍。公司旗下还拥有悦芙�q、韩雅、悠雅、猫语玫瑰和 TZZ 等不同定位子品牌，国际化合作韩国美妆 YNM，日本高端洗护 I-KAM 实现多品牌多品类梯度覆盖。

全渠道运营，电商借力新媒体营销维持高增长，线下仍优于行业增速。 1）公司电商收入占比超 40%，仍保持 50%+增长。 预计 19Q1 电商增长 50%+，维持较高增速。高效依托品牌+代言人+粉丝实现新媒体营销，微信+微博+抖音+小红书内容精准投放，互动营销领先传统品牌。 2）挖掘商超潜力，扩展单品牌店新业态，维持线下双位数增长。 公司专营店渠道稳中有升优于行业，商超渠道 2018 年同比增长 25%挖掘成长潜力，单品店涵盖护肤、 彩妆和大健康，新业态符合趋势，持续重推有成效，快速展店占领市场。

公司是兼具坚实供应链基础，及新媒体营销爆发力的国内化妆品领先集团，核心品牌珀莱雅升级顺利，强于新媒体营销，线上爆发力足，驱动业绩持续提升，维持买入评级。 公司主品牌形象升级顺利，加速孵化第二梯队品牌为长期发展奠基，有望保持 35%左右业绩增长，我们维持盈利预测，预计 19-21 年归母净利润分别为 3.9/5.3/6.93 亿元，对应 PE 仅33/24/19 倍，维持买入评级。