尚品宅配(300616)

公司2018年实现营收66.45亿元，同增24.83%；实现归母净利润4.77亿元，同增25.53%。扣非后归母净利润3.51亿元，同增4.79%，非经常性损益主要包括政府补助（0.51亿元）、委托投资损益（1.02亿元）等。分产品：定制家居/配套家居产品/软件及技术服务/O2O引流服务/整装业务/其他业务，分别实现营业收入50.18/11.19/0.77/1.54/1.94/0.83亿元，营收YoY分别为+17.22%/+42.47%/-17.19%/+41.49%/+8401.91%/，+56.87%；渠道拓展迅猛，下沉加速：18年公司加盟店总数达2100家（含在装修），净增加543家，购物中心店占46%，逾六成位居四、五线城市，渠道加速下沉，加盟网店布局逐步完善。18年直营门店总数101家，净增加16家，公司未增加直营布局城市数量，而在直营城市布局加密。加盟/直营店全年实现营业收入36/26亿元，分别同增+30%/13%。加盟店收入结构：一二线占比35%，三四五线占比65%。

公司18年销售毛利率43.68%，同比下滑1.43%，期间费用率36.53%，同比下滑0.04%。分产品，定制家居/配套家居产品毛利率分别为45.75%/28.50%，毛利率YoY-0.38%/+1.54%；公司期间费用率36.53%，YoY-0.04%；三费情况：销售/管理（加回研发）/财务费用率分别为29.49%/7.00%/0.04%，YoY+1.68%/-1.8%/+0.08%，销售费用提升主要系新市场开拓、广告营销及运输费用增长，费用增长与销售规模增长基本同步。公司通过线上线下广告全渠道覆盖，品牌知名度提升显著，18年客户数达42.2万，同增13%。

全屋定制先行者，信息化+智能工业化加持，大家居业务起量。全年衣柜增长约19%，全屋柜类增长约15%。针对厨房空间，公司同老板、方太深度合作，全年橱柜增长约26%。大家居配套方面，公司打造“家居严选”宅配精品模式，加强更新迭代，配套家居同增42.47%。Homkoo整装云会员数量达1200家，整装业务营收大幅增长8402%至1.94亿元。我们持续看好公司软件基因赋能下整装业务持续放量，智能供应链提升运营效率，前后端协同能力不断提升，看好公司在地产红利减弱、行业竞争加剧背景下，以技术与效率贯穿弱周期，占据家居新时代高地。

盈利预测与投资建议：我们预计公司19-21年归母净利润6.06/7.60/9.32亿元，同增27.1%/25.3%/22.6%，对应EPS为3.05/3.82/4.69元，当前股价对应PE分别为30.2X/24.1X/19.7X，维持“增持”评级。

风险提示：渠道扩张不及预期，地产景气度大幅下行。