龙蟒佰利(002601)

投资要点：

事件： 1） 公司发布 2018 年年报及 2019 年一季报， 全年公司实现营业收入 104.4 亿元，同比增长 1.78%，归母净利润 22.86 亿元，同比下滑8.66%，扣非后归母净利润 21.56 亿元，同比下滑 11.98%； 单看 Q4，实现营业收入 24.16 亿元（YOY -10.56%， QOQ -11.78%） ，归母净利润 3.15 亿元（YOY -47.84%， QOQ -51.11%）。 2019 年 Q1 公司实现营业收入 27.78 亿元（YOY 7.61%， QOQ 13.83%），归母净利润6.23 亿元（YOY 1.65%， QOQ 101.88%） 。 公司年报及一季报合计分红方案为 10 股派发 7 元。 2） 公司公布第二期员工持股计划草案， 总金额不超过 2.9 亿元， 股票来源为公司已回购的股票（数量不超过 0.57亿股） ，成本为 10.01 元/股， 参与对象为公司董事、监事、高级管理人员等在内的不超过 3000 人。 3）公司拟使用自有资金 2 亿元成立龙佰智能制造。

铁精矿价格下跌拖累 2018 年净利润增速， 2019Q1 业绩明显回暖。 公司 2018 年营收稳中略增，钛白粉方面，营收同增 2.05%至 87.65 亿，由于原材料涨价等因素毛利微降 1.69%至 38.25 亿元；全年钛白粉销量微增 0.18%达到 58.6 万吨（其中氯化法销量增长 4.7%至 6 万吨），销售均价同比上涨 2.04%至 1.50 万元/吨。矿产品方面，由于铁精矿价格下跌，营收同比下滑 35.01%至 7.22 亿元，毛利同比下滑 50.97%至 6.56亿元，毛利率由 55.33%下滑至 38.35%； 因而拖累公司 2018 年净利润同比下滑 8.66%。 费用方面，公司三费率下滑 0.22 个百分点至 14.27%，主要因为管理费用率 8.10%由下滑至了 7.69%。展望 2019 年，受供给端增加有限、需求端回暖态势明显的影响， 钛白粉价格触底回升，公司分别于 2 月和 3 月提价两次合计提价 1000 元/吨，且下游消化情况良好， 一季度公司钛白粉销量同增 10.11%至 16 万吨（其中三月份单月销量 7.35万吨，创历史新高）。铁精矿价格也较年初价格上涨近 10%，预计全年盈利水平重回 2017 年。 因而公司 2019Q1 业绩明显回暖。

二期氯化法项目如期推进， 海绵钛、钛精矿项目后续跟进， 致力于打造钛产业一体化企业。 目前，中国钛白粉行业正处于硫酸法钛白向氯化法钛白产业转型升级过程当中， 公司拥有硫酸法和氯化法两种工艺，一期氯化法项目是国内目前运行最为稳定、续建规模最大的氯化法项目。 2019 上半年， 公司有望实现氯化法一期生产线 6 万吨至 10 万吨产能扩增及二期 20 万吨项目的正式投产，全年氯化法产品销量预计从6 万吨增长至 15 万吨。 此外， 为实现钛产业一体化战略目标， 公司拟建设 3 万吨高端钛合金项目（延长氯化法钛白粉下游） 、 50 万吨钛精矿升级转化氯化钛渣创新项目（为氯化法提供原料） 。 投产后公司将完成钛精矿-氯化钛渣-氯化法钛白粉-海绵钛-钛合金全产业链的转型升级。 此外，为与投资者分享发展的红利，公司近年现金分红占净利润比例较高（2016、 2017、 2018 年分别为 92%、 85%、 67%）， 公司后续仍计划维持较高分红率，高分红为公司提供一定安全边际。

盈利预测与投资评级： 我们看好公司扩大氯化法产能后，逐步成长为一家可以参与到全球化竞争的钛白粉企业， 考虑到后续新项目建设以及钛白粉价格触底反弹，上调公司盈利预测， 预计公司 2019、 2020、2021 年实现营业收入分别为 120.31、 141.97、 164.69 亿元，归母净利润分别为 30.04、 37.61、 45.14 亿元，对应 EPS 分别为 1.48、 1.85、 2.22元/股，参考同行业估值水平及公司业绩增速给予公司 14-16 倍估值，合理区间为 20.72-23.68 元， 上调公司至“推荐”评级。

风险提示： 房地产增速放缓影响国内需求； 贸易战扩大影响出口。