瀚蓝环境(600323)

2019Q1 业绩符合预期。 公司 2019Q1 实现营业收入 12.5 亿元， yoy3.8%，归母净利润 1.9 亿元， yoy-55.3%， 归母净利润下降主要系去年同期公司处置官窑市场股权等确认 1.5 亿元非经常性损益。公司 2019Q1 扣非后归母净利润 1.8 亿元， yoy9.7%， 得益于顺德项目垃圾焚烧产能投运及佛山市陶瓷行业煤改气快速推进，公司核心业务的业绩稳健增长。

整体毛利率下降，三费把控得当。 公司 2019Q1 整体毛利率 27%，较 2018年年报的 30%有所下降， 2019Q1 销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 1.5%（+0.8）、 6.2%（-0.5pct）、 4.1%（-0.2pct），三费把控得当。

应收及预付账款增多，经营性现金流下降。2019Q1经营活动现金流净额0.22亿元（-55%） ，主要系应收及预付账款增多所致， 其中应收账款 5.8 亿元，yoy41%，主要系春节假期部分账款结算延后，预付账款 3.6 亿元，主要系今年垃圾焚烧业务投产（约+3500 吨/日）及试运行（约+2500 吨/日）产能较多，工程扩展期预付固废工程及设备款增加较多。

固废板块高景气，公司核心增长引擎。 随着无废城市建设稳步推进，垃圾焚烧产能投放提速， 运营效果主导下低价竞争策略退出，固废板块高景气。 公司固废板块未来望重点发力， 3000 吨/日顺德项目、 500 吨/日的廊坊二期项目今年望投产。 此外，公司危废业务为新增利润点， 2018 年收购的江西宏华（4.8 万吨填埋+1.5 万吨焚烧产能） 预计 2019 年开始显著贡献业绩，与瑞曼迪斯合作的佛山项目预计 2019 年年底投产。

燃气、水务业务增长稳健。 燃气业务得益于佛山陶瓷行业煤改气需求， 2019年预计提升 20%工业售气量；排水业务增量主要来自于污水处理厂提标改造、处理费将提升，以及新增污水管网运营收入；供水业务较为稳健。

投资建议： 公司运营资产优异，深耕固废业务，垃圾焚烧发展稳定、危废提供新的增长。公司现金流好、资产稳定，管理层优秀（近 5 年营业收入/归母净利润 CAGR37%/30%）， 2019 年业绩增量来自于顺德垃圾焚烧、江西危废、陶瓷行业煤改气、污水提标，预计 2019-2021 年归母净利润8.1/9.7/11.4 亿元，对应 EPS1.06/1.26/1.49，对应 PE16/14/12，估值优势明显，看好未来的发展，维持“买入”评级。

风险提示： 垃圾焚烧产能投放不达预期、天然气收益政策影响的不确定性。