华帝股份(002035)

事件：公司发布 2018 年年报及 2019 年一季报。 公司 2018 年实现营业收入 60.95 亿元（ +6.36%），归母净利润 6.77 亿元（ +32.83%），扣非归母净利润 6.52 亿元（ +32.87%），经营活动现金净流量 6.29 亿元（ +70.74%）。 单看 2018Q4，实现营业收入 14.49 亿元（ -12.04%），归母净利润 2.35 亿元（ +18.53%），扣非归母净利润 2.23 亿元（ +18.35%），经营活动现金净流量 3.82 亿元（ +78.05%）。 2019Q1实现营业收入 13.31 亿元（ -6.54%），归母净利润 1.32 亿元（ +14.80%），扣非归母净利润 1.28 亿元（ +17.67%），经营活动现金净流量 1.92 亿元（ +88.25%） 。 公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 3.00 元（含税），共计派发现金红利 2.58 亿元。

毛利率稳步提升，盈利能力改善明显。 2018 年公司毛利率为 47.34%，同比提升 1.87 个百分点， 2018 Q4 毛利率为 50.24%，同比提升 1.60 个百分点， 2019Q1 毛利率同比提升 2.77 个百分点至 48.13%， 我们认为公司毛利率持续提升主要得益于产品结构升级，出厂均价提升； 2018年公司销售费用率同比下降 0.82 个百分点至 27.09%， 管理费用+研发费用率同比下降 0.13 个百分点至 6.46%， 财务费用率同比下降 0.21 个百分点至-0.77%，整体费用率同比下降 1.16 个百分点至 32.79%。

各品牌协作运营，促进公司业绩提升。 公司建立了“华帝厨电”、“百得厨卫” 、“华帝家居” 三品牌协作运营战略。在华帝厨电建设方面，公司持续深化品牌升级战略，产品均价稳步提升， 根据奥维云网监测数据， 2018 年度公司线下市场油烟机、燃气灶、燃气热水器均价分别同比上升 2.7%、 6.9%、 10.8%，高于行业平均增幅。 百得厨卫 2018年实现营业收入 14.12 亿元，同比增长 13.30%，实现净利润 0.90亿元，同比增长 19.60%。 橱柜业务实现营业收入 3.60 亿元，同比增长 60.82%。 多品牌运营推动公司业绩稳定提升。

多渠道齐发力， 线下覆盖率行业第一。 2018 年公司线下、电商、工程及海外渠道同比增长率分别为-3.17%、25.34%、54.49%、4.48%，线下渠道略有下滑，但仍以 57.09%的收入占比保持公司第一大渠道的地位。 截至 2018 年，华帝品牌一级经销商 117 个，旗舰店 420家，标准专卖店 3283 家，乡镇网点 5653 家，社区网点 1374 家，KA 卖场店 2123 家；百得品牌一级经销商 227 个，专卖店 1480 家，乡镇网点 3627 家， KA 卖场店 135 家，华帝家居品牌一级经销商154 个，渠道覆盖率行业第一。

投资意见： 新一轮家电补贴政策将油烟机、灶具等厨电产品纳入政策范围，公司作为行业龙头将更为受益。加之在房地产市场改善带动厨电板块需求复苏的逻辑下，公司业绩有望保持稳定增长。 预计2019-2021 年实现营收分别为 66.99 亿元、 74.44 亿元、 82.41 亿元， 净利润分别为 7.48 亿元、 8.50 亿元、 10.04 亿元，对应 EPS 分别为 0.85元、 0.96 元、 1.14 元，对应 PE 分别为 15.24X、 13.43X、 11.37X，参考同行业估值水平，给予公司 2019 年 18-20 倍 PE 估值， 合理区间为15.30-17.00 元。 首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示： 宏观经济失速， 政策补贴力度不及预期， 行业竞争加剧。