万科A(000002)

投资要点：

公司收入和利润持续较快增长，符合预期。公司实现营业收入 483.7 亿元，同比增长 56.9%；实现归属于上市公司股东的净利润 11.2 亿元，同比增长 25.2%。其中，房地产业务实现结算面积 310.8 万平方米，同比增长 88.2%；实现结算收入 455.9 亿元，同比增长 64.0%。收入增速高于归母净利润增速的主要原因是合作项目的增加导致公司少数股东损益同比增长 135.9%至 20.9 亿。公司利润率较2018Q1 进一步提高，毛利率和净利率分别为 35.0%和 0.7%，同比分别增加 0.86 和 0.87 个百分点；三费费率下降 2.4pct 至 12.3%，主因管理费用率（含研发费用）下降 1.5pct 至 5.7%。

销售略有下行、土储区位优越。公司 2019Q1 实现合同销售面积 924.8 万平方米，合同销售金额 1494.4亿元，同比分别下降 11.8%和 3.1%。销售下行因 1 月销售增速-28.1%有所拖累，2 月和 3 月销售有所提速，分别为 21.3%和 13.2%。公司土储补充意愿较积极，一季度新增加开发项目 19 个，总规划建筑面积 598.5 万平方米，权益规划建筑面积 437.2 万平方米，一季度万科支付地价款 305.3 亿，拿地建面/销售面积为 64.7%，拿地价格/销售价格 46.5%。公司在建项目总建筑面积约 9790.8 万平方米，权益建筑面积约 5851.6 万平方米；规划中项目总建筑面积约 5536.0 万平方米，权益建筑面积约 3393.4 万平方米。按建筑面积计算，规划和在建项目总建筑面积约 1.5 亿平，权益比例约为 60%。其中逾 70%位于一二线城市。

业绩保障性达到历史高点，2019 年盈利能力有望再攀高峰。公司结算周期为 18-24 个月，2019 年结算项目对应 2017年销售的高质量项目。可供待结算量充裕：2019Q1公司合并报表范围内有 4042.8万平方米已售资源未竣工结算，较 2018 年底增加 332.6 万平方米；合同金额为 5863.5 亿元，较 2018年底增加 556.4 亿元，环比分别增长 9.0%和 10.5%。2019 年预计竣工 3076.6 万平，同比增长 11.6%。从已售未结金额/营收的角度看，公司 2018 年达到 1.97 倍的水平，历史最高。结算价格弹性较大：2018 已售未结均价 1.43 万/平米，而 2018 年结算均价仅 1.18 万/平米，预计 2019 年结算毛利率有望进一步提升。

竣工增长较快、净负债率略有提升仍处低位。公司持有货币资金 1432.2 亿元，远高于短期借款和一年内到期有息负债总和 703.0 亿元；净负债率 44.8%，较 2018 年末提升 13.9pct，继续保持行业低位。本集团新开工面积 1019.4 万平方米，同比下降 9.8%，占全年开工计划的 28.2%（2018 年同期为 31.9%）；竣工面积 222.8 万平方米，同比增长 44.2%，占全年竣工计划的 7.2%（2018 年同期为 5.9%）。

维持增持评级，上调盈利预测。公司提出地产行业进入白银时代，行业集中度提升持续的背景下，我们看好公司是市场最能抓住结构性机会的房企。在房地产开发业务和各项新业务均是行业领军者，基本盘稳固。而极致深耕战略使得公司仍有大量潜在市场值得挖掘，增长机会多于其余同档次房企。房地产核心主业未来业绩确定性达到历史最高水平，2019 年结算毛利率有望再攀高峰。我们略微上调公司 2019-2021 年归母净利润为 411.9/482.1/563.1 亿元（原预计为 408.6/481.2/561.9 亿元），同比增速为 22.0%/17.1%/16.8%。当前价格对应的 PE 为 7.9X、6.8X、5.8X