广联达(002410)

建筑信息化领军，规模优势非常明确。 公司为国内建筑信息化领军，是行业内首家上市公司。公司治理优秀，经过 20 年发展产品从单一预算软件发展为包括工程造价、工程施工、海外业务、产业金融等上百个产品。 国内主要竞争对手有鲁班软件、神机造价、斯维尔等。从收入体量上看，广联达 2017 年收入超过其他国内厂商之和，规模优势明显。

云计算行业海内外景气度均超预期，明确产业下领军长期机会巨大。 根据2019Q1 季报， 亚马逊 AWS 微软 Azure、 SAP 等云业务增速均超过 40%，延续近 7 年高速成长期。国内云计算产业落后北美约 5 年，由于 2018H1高基数原因市场担忧上半年 IaaS 增速，从一季报看，云基础设施厂商浪潮信息、中科曙光、宝信软件收入增速分别达到，超越市场预期。 此外北美 SaaS 领军 Adobe、 Autodesk 近 7 年涨幅分别为 364%、 379%。广联达为国内软件公司云转型领先企业之一， 可对应于海外云产业周期早期。

云转型领军龙头，护城河与 ARPU 值提升未被充分认知。 公司是国内云转型的先行者，转型从 2015 年开始， 计划 2020 年初步完成。 2018 年转型效果超预期，还原后收入同比增长 27.3%。云转型带来的是广联达和客户的双赢： 对于客户，产品更加轻便简洁且价格门槛下降； 对于广联达，转型带来的是产品功能深化、 销售服务体系和研发体系全面升级、 盗版用户和非公司用户转化为广联达付费用户，推动了公司护城河的提升。在此情况下，云产品更易推广和导入新产品增值服务， 继而进一步提升 ARPU值。 经过测算，转型后公司进入稳态时造价年收入可提高至约 40 亿元。

施工业务空间巨大，物联网发展将是持续推动力。 2016 年我国施工项目数为 79 万个， 平均每个项目投资额 1.41 亿元，如果每个项目 0.1%投资额，那么施工阶段软件市场可达千亿级别。如果市占率达 10%，那么广联达施工收入将达百亿级别。 2018 年公司将施工架构进行整合，收入下半年开始提速，整合效应明显。公司产品也开始了全面整合升级，重点打造“ BIM+智慧公司”一体化产品，实现产品之间互联互通。一体化产品在我国非常稀缺，有望给广联达进一步打开施工业务新空间。

首次覆盖给予“买入”评级，对应 2019 年的目标市值为 417 亿。 预计2021 年广联达造价云年收入达 34.8 亿元，给予广联达造价云业务P/S=12，对应市值为 418 亿元，给予折现率 10%，即 2019 年造价云目标市值为 345 亿元。 预计 2019-2021 年施工业务的净利润为 1.25 亿元、1.87 亿元、 2.80 亿元， 2019-2022 的年复合增长率为 48%，给予 PEG=1.2倍，即对应的 PE 为 57.6 倍，对应 2019 年的市值为 72 亿。综上， 给予2019 年的目标市值为 417 亿元。

风险提示： 云转型不达预期、云转型影响业绩增长、施工业务整合不达预期、建筑信息化行业受宏观经济波动影响。