柏堡龙(002776)

我们的观点：

公司的时尚生态圈平台依旧稳步推进

柏堡龙集设计、供应链、销售渠道为一体的时尚设计生态圈对接设计师与渠道及供应链，在解决目前困扰设计师的“打版”、“面料”以及“供应链+销售渠道” 三大方面问题的同时，通过自营门店及向时尚买手店等销售渠道销售产品的方式，满足了当下消费者对个性化服装的需求，为设计师实现了变现闭环。目前该平台已经逐步落地，各项工作正有条不紊地推进

柏堡龙整体平台在 TO C端线下门店方面，公司与金华伊卓，男依邦合作开始 1#WOR 品牌的线下拓展。 其中，男衣邦在男装领域拥有较强的运营经验，而金华在轻奢品女装上有 10 几年的整合运营经验。这两个品牌的场地资源非常丰富，能够为公司减少很多的成本。此次公司与其采取 45%-55%的股权安排方式，将主导权交给合作方，正是看重合作方较强的零售运营能力，公司希望通过这样的激励方式形成一个双赢的局面。

在自营门店方面，公司在北京的国瑞城门店初期日营业额在1~2 万之间，随着门店的逐渐成熟以及装修、商品结构调整的逐步完善，未来希望其能够达到每月 80 万（面积 400 平）的销售目标。在整体的渠道扩张上，我们预计 2017 年可开到 80 家左右，其中 800 平以上的规模的旗舰店估计达到 5-8 家左右；到 18 年希望能将渠道增加到 100 家店以上，其中 20-30%在三四线城市。

在 TO B 端，公司在品牌业务上已经接受了三个品牌研发的意向；同时在买手店业务上通过合伙人介绍过来的买手店也在逐渐增多。

从目前平台整体收入支出来看，公司预计当销售收入达到 3~4 亿时，能够初步达到盈亏平衡。

原有主业上，无缝运动衣依旧运作良好

公司 IPO 募投项目之一将成为 17 年原有主业增长主要动力。公司 IPO 募投项目服装生产线扩建项目中 500 万条标准件全自动吊挂流水生产线及 140 万标准无缝服装生产线将在17 年正式投产。其中，无缝服装生产省略了面料织造的整道工序、裁剪和缝合工序，直接完成从纱线到成衣的工序。该工序生产的无缝运动衣大受市场欢迎，目前订单反馈较好， 我们预计今年该项目有望达到 2 亿的销售规模，为公司提供 30%左右的的业绩增速。

盈利预测与投资建议：

从业绩预测角度， 17 年（1）设计生态圈今年预计能够创造 3-4 亿的收入规模，该项业务预计暂不提供利润；（2）公司原有业务由于新开发的无缝纺织技术的销售，公司整体业绩有望在 1.2 亿基础上增长 30%，达到 1.5 亿+；

在 18 年（1）我们预计原有主业继续保持 10%的增长，贡献 1.7 亿左右净利润；（2）随着整体生态圈业务的放量，新业务有望贡献 8000 万左右利润；因此全年公司整体净利润有望达到 2.5 亿左右，对应目前股价 23 倍。

公司目前股价（23.75 元/股）明显低于定增价（32.20 元/股），其控股股东的增持行动也充分表达了公司对其正在展开的时尚平台业务的充分信心。我们预测公司 2017/2018/2019年 EPS 分别为 0.66/1.03/1.22 元，对应当前股价 PE 为 36.0X/23.1X/19.5X。我们认为虽然公司股价下跌较为明显，但是时尚平台依旧稳步进行，控股股东的增持使得目前股价安全边际更为凸显，继续维持“ 买入”评级。

风险提示： 新设子品牌销售不达预期，终端零售持续低迷