万华化学(600309)

公司发布2017 年一季报：实现收入110 亿元（YoY+107.70%），归属上市公司股东净利润21.95亿元（YoY+394.78%，QoQ+86.17%），符合我们预期（EPS0.96 元）。公司聚氨酯系列实现收入60.80 亿元，石化系列实现收入33.16 亿元，功能材料板块实现收入3.85 亿元，特种化学品板块实现收入4.26 亿元。业绩大幅增长主要原因为：MDI 价格较去年同期大幅增长；石化装置全面投产，石化产品销售同比大幅增加。

公司公告：2011 年1 月31 日，万华实业集团完成了对匈牙利BorsodChem 公司收购，2016年BC 实现9600 万欧元的盈利。公司预计BC 公司未来12 个月不会出现正常性的经营亏损，拟在2018 年底之前提出解决同业竞争的方案，解决同业竞争。

2017Q1 聚氨酯系列产品销售情况良好，MDI 挂牌价逐月上涨，MDI-苯胺价差维持高位。2017年公司聚氨酯系列产品产量34.88 万吨，销量40.08 万吨。2017Q1 聚合MDI 挂牌价为24333元/吨，2016Q1 聚合MDI 平均挂牌价为11333 元/吨，同比增长114.7%；2017Q1 纯MDI 挂牌价为23700 元/吨，2016Q1 纯MDI 平均挂牌价为16933 元/吨，同比增长40.0%；Q1MDI-苯胺平均价差达到19190 元/吨，较2016Q4 环比大幅增长24.9%。

石化系列产品盈利改善，产品供不应求。2017Q1 石化系列产品产量37.72 万吨，销量67.06万吨。2016 年下半年以来，公司石化装置运行平稳，基本一直处于满负荷运行状态，环氧丙烷、丙烯、丙烯酸及酯等产品持续维持高盈利。2017Q1 山东丙烯均价7630 元/吨，同比上涨46.92%；华东环氧丙烷均价10590 元/吨，同比上涨37.57%；山东MTBE 均价5214 元/吨，同比上涨15.57%。

通过石化平台向下游延伸，六大事业部业务进展顺利。利用石化项目所提供的原料，生产出TPU、SAP、PC、特种胺、水性涂料树脂、改性MDI 等行业增速更快、附加值更高的产品，增长空间广阔。其中，SAP 一期3 万吨已于2016 年建成投产，PC 首套7 万吨装置将于2017 年上半年投产，2018 年底产能将达到20 万吨。

盈利预测及投资评级：MDI 和石化产品盈利持续向好，六大事业部成长空间巨大。维持盈利预测，维持“增持”评级。预计2017-2019 年EPS 为2.78、3.10、3.49 元，当前股价对应17-18 年PE 为11X、10X、9X。

风险提示：MDI 与石化产业链景气回升幅度不及预期；新业务拓展不及预期。财务数据及盈利预测