非农就业强势是一致预期，财政政策成 G20 共识的负面影响仍存预期差。尽管美联储鸽转鹰是趋势，但重新构成市场的主要矛盾仍需“量变到质变”的积累和多种因素的叠加。美国8 月非农就业数据低于乐观投资者的预期，但仍然达到了联储加息的理论条件，所以数据公布之后美元指数短暂回调之后再次上涨；当然周三已经公布的 8 月 ADP 新增就业 17.7 万，好于预期的 17.5 万，前值也从增加 17.9 万大幅上修至 19.4 万。政治博弈的结果美联储 9月大概率不加息，不管非农就业数据如何，但是 12 月是最可能加息时点的预期并未发生明显松动。比之联储 9 月是否加息，我们更加关注 G20 峰会财政政策重要性上升成为共识：美国财长已宣告“美国胜利”，称已成功说服其他 G20 发达成员国转向用财政扩张来提振经济，加拿大、中国、日本等国今年要么增加财政支出，要么推迟增税。我们先前反复强调，在货币传导机制受阻的情况下，财政政策本身就是边际增量刺激“脱虚向实”的重要手段，同时，财政政策存在“挤出效应”， 其重要的传导路径就是长端利率的上行。 7 月以来美国、日本、德国、瑞士等国债收益率出现不同程度回升，负利率环境发生边际变化，反映的就是财政政策加码的预期，长端利率波动风险正在上升。前期，全球长久期债和股市（包括 A 股）呈现出“同涨”特征，背后的逻辑是流动性边际宽松预期 + 资产荒，目前宽松预期逐渐退潮，长端利率债的回调同样可能拖累股票市场。

房地产政策收紧开始兑现，需理解管理层需求侧刺激思路的转变。房地产政策的收紧已开始兑现。继苏州之后厦门、武汉等二线龙头城市也加强了房地产限购、限贷政策。最新的 100大城市住房价格环比和同比涨幅扩大，也告诉我们房价的趋势犹在，而抑制房地产市场的结构性过热已取代“去库存”成为房地产调控政策的核心矛盾，限购政策可能继续扩张版图。我们此前一直强调，一二线城市地产持续回升背后更多是“资产荒”的因素，在低利率环境下，对于居民来说房地产依然是最有吸引力的大类资产，因此政策加码未必能使得房价立马调转方向。但对于股票市场而言，房地产政策的收紧意味着供给侧政策的权重边际增强，需求侧政策中流动性宽松和推高资产价格的政策权重边际减弱， A 股市场的政策蜜月期可能已经过去。