中国中铁(601390)

公司2016 年收入增速2.9%，净利润增速2.1%，存货跌价损失的大幅计提致使公司利润增速低于我们16%的预期。2016 年公司实现营业收入6394 亿元，同比增长2.9%，实现净利润125.1亿，同比增长2.1%，其中Q1/Q2/Q3/Q4 单季分别实现收入1273 亿/1444 亿/1700 亿/1977 亿，增速1.3%/-2.2%/8.4%/3.5%，Q1/Q2/Q3/Q4 单季分别实现净利润22.7 亿/31.9 亿/37.8 亿/32.6 亿，增速9.8%/16.7%/21.8%/-24.9%；公司年末从防风险角度，出于谨慎性原则计提部分三四线城市房地产项目与资源类业务资产减值损失，侵蚀利润明显，致使公司利润增速低于我们的预期。

公司基建建设业务收入增速3.1%，主业不断强化。公司基建板块营业收入5515 亿元，同比增长3.1%：其中铁路、公路、市政分别贡献收入2331 亿元、747 亿元、2347 亿元，对应增速6.6%、-12.3%、5.5%，基建主业不断强化；除此之外，公司勘察设计板块受益于国内基建建设投资规模的稳定增长，营业收入同比增长14.8%；钢结构产品销售下降影响工程设备和零部件制造业务收入下滑5.69%；公司加大去库存力度，房地产业务收入同比增长12.85%；受物资采购业务战略调整影响，其它业务板块收入同比减少4.56%。

受“营改增”和部分业务结构调整影响，公司综合业务毛利率8.59%，与去年同期相比下滑2.14 个百分点。除房地产业务板块毛利率出现0.65 个百分点提升外，受“营改增”和部分业务结构调整影响，公司基建、制造、其他等业务版块毛利率均出现一定程度下滑。分业务板块来看，原材料价格上涨叠加部分工程项目处于收尾阶段、变更索赔尚未到位，致使公司基建建设业务毛利率下滑2.37 个百分点至6.59%；公司勘察设计业务规模的扩张，造成本年劳务费、外协成本和技术咨询费的增加，子业务板块毛利率下降2.2 个百分点至30.2%；除此之外，公司主动调整其他业务板块业务结构，毛利率略微下滑0.59 个百分点，综合影响下公司综合毛利率下滑2.14 个百分点。

费用控制出色，但是房地产与资源板块的资产减值计提侵蚀利润明显。2016 年公司期间费用率同比下降0.09 个百分点，其中管理费用率降低0.06 个百分点至4.21%，显示出公司精细化管理水平不断提升；带息负债总额与融资成本降低，财务费用率也较去年同期下降0.05个百分点至0.33%，公司费用控制出色；但是出于防风险、谨慎性原则主动计提部分房地产与资源矿业项目存货减值12.2 亿元，直接促进资产减值损全年计提额达到38.8 亿元，资产减值损失/营业收入比重提升0.05 个百分点至0.6%，侵蚀利润明显。

公司经营性现金流净额较去年同期多流入239.7 亿元，为历史最好水平。2016 公司经营活动产生的现金流量净额544.9 亿元，较上年同期多流入239.7 亿元，收现比103.8%，较去年同期提升5.2 个百分点，付现比89.2%，与去年基本持平，公司获得了历史上最好的现金流入，显示出积极实施现金流管理规划取得了较好成效。

新签订单总额同比增长29%，在手订单饱满助力未来成长。2016 年受益于国内基础设施建设市场投资加大和“一带一路”战略推行，公司新签合同额首次突破万亿元大关，达到1.24万亿元，同比增长29%：其中海外业务首次突破千亿元，达1025 亿元，同比增长49.6%，PPP等基础设施投资新签订单2911 亿元，同比增长593%，公司未完成合同额总计20378 亿元，在手订单饱满助力未来业绩成长。

下调盈利预测，维持“增持”评级：基于房地产板块和其他业务板块不确定性增加，下调17-18年盈利预测，预计公司17 年-19 年净利润分别为138.8 亿/155.5 亿/174.2 亿（原值17 年-18年170.6 亿/196.4 亿），增速分别为11%/12%/12%；PE 分别为14X/13X/12X ，维持增持评级。