招商蛇口(001979)

业绩超预期。公司2016 年实现营收635.73 亿元，归母净利润95.81亿元，同比分别增长29.15%、97.54%，如果按照备考口径（公司系2015 年12 月30 日换股吸收合并招商地产后上市），则归母净利润同比增长39.01%。2016 年公司每股收益1.21 元，远超预期。

房地产开发依旧占据绝对优势。公司业务分为园区开发与运营、社区开发与运营和邮轮产业建设与运营三大板块，其中社区开发与运营以房地产开发销售业务为主，是公司目前最主要的收入来源，受益于2016 年房地产市场火爆，收入同比增长33.90%，占比达到88.31%，相比2015 年继续提升3.13 个百分点。园区开发与运营收入保持相对稳定，同比增长1.85%，占比11.16%，相比2015年下降3 个百分点。

房地产开发聚焦一二线、中高端。2016 年公司实现房地产签约销售面积471 万平米，签约销售金额739.34 亿元，同比分别增长28%、36%，远超2016 制定的650 亿元的房地产销售目标。公司房地产销售仍以一二线城市为目标，2016 年新增土地储备中，一线城市计容建面占比52%，二线城市占比48%。2016 年公司房地产销售均价1.57 万/平米，在上市房企中保持前列，税后毛利率22.07%，同比微降1.5 个百分点。公司预计2017 年实现房地产销售金额1000 亿元，计划新开工面积765 万平米、竣工面积528 万平米。

土地储备充裕。2016 年，公司取得27 宗项目，计容建筑面积702万平米，其中权益面积431 万平米，同比分别增长44%、62%。目前公司在深圳前海蛇口自贸区的三大片区（蛇口、太子湾、前海）共计拥有土地使用权510.73 万平米，其中尚未取得权属证书的323.47 万平米。公司正在办理蛇口、太子湾片区尚未取得土地使用权属证书的宗地的用地确权手续以及其上已建成房产的房地产权登记手续。前海片区土地确权工作也在有序推进。

园区开发期待厚积薄发。公司深耕园区开发与运营，在立足蛇口样板园区升级改造的同时，在广州、重庆、青岛、镇江等多个城市开展主题特色产业园区的开发。园区开发着眼城市和产业长远发展，适时推动产业转型和城区再开发和运营，促进产城融合发展。目前公司园区开发收入占比达11.16%。公司一直致力于提高园区收入占比已达到“去地产化”的愿景。公司预计到2021 年园区收入占比提升至40%左右，利润占比提升至20%。

资产负债结构良好，资金成本优势持续保持行业领先。2016 年期末公司有息负债余额602 亿元，货币资金456 亿元，覆盖率达到75.7%，剔除预收账款后的资产负债率为60.74%；公司综合资金成本4.5%，相比2015 年下降0.39 个百分点。

公司背靠招商局集团，土地资源储备丰厚，区位优势明显，“前港-中区-后城”的“蛇口模式”有望实现三大业务板块的可协作、可复制、可盈利。公司于2016 年底推出的股权激励计划基本确定了公司未来业绩增长的底线指标，上调对公司的盈利预测，预计公司2017/2018 年EPS 分别为1.49/1.78 元，对应PE 分别为11.85/9.92X，给以13-14 X 的PE 估值，合理区间为19-21 元，维持对公司的 “推荐”评级。

风险提示：房地产调控政策升级，前海区域开发不及预期。