森马服饰(002563)

事件： 公司发布了2016年年报， 2016年实现营业总收入106.67亿元，同比增长12.83%； 实现归属于上市公司股东的净利润14.27亿元，同比增长5.73%。业绩略低于预期。 公司拟每10股派现3.75元(含税)。

点评：

2016Q4收入增速减缓、净利润有所下滑；童装业务保持较快增长。 分季度来看， 2016Q4实现营业收入和归属于母公司股东的净利润分别为35.43亿元和4.25亿元，分别同比增长7.86%和-18.42%， 收入增速减缓和净利润下滑主要受订货模式改变及费用率上升影响所致。公司自2016Q4开始订货模式由原来的100%期货模式转变为50%期货+50%现货的模式，订货模式的转变导致部分收入确认较为滞后。 分业务来看， 2016年休闲装业务和童装业务分别实现营业收入56亿元和50亿元，分别同比增长3.6%和26.52%，休闲装业务收入增速同比减缓6.66个百分点，童装业务收入增速同比提高1.71个百分点。

毛利率受童装业务拉动有所上升， 净利率受费用率上升影响而有所下降。 公司 2016 年毛利率同比提高 0.7 个百分点至 38.36，其中休闲服饰毛利率同比降低 0.84PCT 至 34.8%，童装毛利率同比提高 1.78PCT 至42.87%。 期间费用率同比提高 3.75PCT 至 18.13%， 主要原因在于员工薪酬、广告宣传费、研发投入等费用增加及利息收入减少等； 其中销售费用率同比提高 1.79PCT 至 13.64%，管理费用率同比提高 1.08PCT 至5.17%，财务费用率同比提高 0.88PCT 至-0.68%。 受费用率上升影响， 净利率同比降低 1.05PCT 至 13.15%。

财务状况保持良好。 2016 年末， 公司存货 22.03 亿元，同比增长 6.07亿元；存货周转天数同比提高 24 天至 104 天。应收账款 19.44 亿元，同比增长 4.13 亿元；应收账款周转天数同比提高 9 天至 59 天。 2016年，经营性现金流净额为 8.57 亿元，同比降低 0.15 亿元。 2016 年末，公司账上现金 24.41 亿元，现金较为充裕。资产负债率 22.78%，财务状况保持良好。

继续加大电子商务投入和推进物流体系建设。公司2016年线上收入同比增长超过80%。未来将持续加大对电子商务的投入，推动线上线下业务融合发展。继续推进物流体系建设。公司将按计划推进森马电商杭州产业园、森马嘉兴港平湖物流基地、温州森马园区二期的建设项目，配合公司电子商务业务的快速发展，通过整合上下游供应链资源，持续提升供应链运营能力。

维持推荐评级。 预计公司2017-2018每股收益分别为0.61元和0.71元，对应估值分别为16倍和13倍。公司电商业务和童装业务有望保持较快增长，目前估值较低， 维持推荐评级。 风险提示： 终端消费低迷等。