双汇发展(000895)

事件：公司公布2016 年报，全年收入518 亿，同比增长16%，归母净利44 亿，同比增长3.5%，EPS 为1.34 元，我们在业绩前瞻中预测收入增长16%，利润增长4%，基本符合预期；单四季度收入134.8 亿，同比增长8%，归母净利润11.3 亿，同比下降0.73%。利润分配方案10 派12 元（16 半年度分配方案10 派9 元），全年分红率157%。

投资评级与估值：小幅下调17-18 年盈利预测，增加19 年盈利预测，预测17-19 年EPS为1.49、1.64（前次为1.53、1.68 元）、1.75 元，同比增长12%、10%、7%，目前PE 为15x，维持增持评级。公司16 年收入及利润基本符合此前预期，我们认为从未来盈利改善、分红和估值角度，公司当前时点已具备配置价值。展望17 年，预计公司屠宰量和肉制品销量保持小幅增长，主要仍来自渠道建设及肉制品结构调整；猪价预期下行背景下，成本压力小于16 年，盈利能力有所回升，预计利润增速快于16 年；公司是板块中分红率最高的公司，高分红政策有望延续。

四季度屠宰量及肉制品销量基本持平,全年销量略增。公司全年屠宰生猪1235 万头，同比下降0.3%，四季度屠宰343 万头，同比持平，鲜冻肉及肉制品外销量297 万吨，同比增长7.7%，单四季度80 万吨，同比增长5%。肉制品销量160.6 万吨，同比增长1.45%，单四季度产量40 万吨，同比持平。鲜冻肉销量136 万吨，同比增长16%。从肉制品销量上看，宏观需求整体平淡，加上公司主动调整产品结构，重点推广史密斯菲尔德品牌的美式产品，新品对老产品的自然替代，肉制品销量总体持平。屠宰业务全年趋势基本一致，虽然屠宰量持平，但头均重量提升明显，同时库存消化和进口肉外销，使得实际鲜冻肉销量大于屠宰量。

毛利率全年下降但四季度降幅收窄,期间费用率下降。2016 年全年生猪均价18.53 元，同比2015 年上涨幅度21%，上涨幅度前高后低。在这样的背景下，公司全年毛利率18.1%，同比下降2.7%，单四季度毛利率17.8%，下降1.56%，降幅收窄。分产品看，屠宰毛利率全年下降1.84%，高温肉制品毛利率基本持平，低温肉制品下降0.44%，测算肉制品吨均净利略降3%。肉制品盈利能力保持稳定，主要受益美国进口肉的使用，鸡肉与猪肉的配合时候用，以及5000 万只肉鸡养殖项目的投产，这些因素均有利于肉制品降低原料成本。2016全年净利率8.5%，同比下降1%，三项费用呈下降趋势，其中销售费率4.4%下降0.7%，管理费率2.3%下降0.9%，主要由于员工薪酬、员工激励费用以及折旧费用的减少导致。

股价上涨的催化剂：肉制品增长超预期，成本加速下降。

核心假设风险：鸡肉价格过快上涨，食品安全事件。