万华化学(600309)

公司公告： 自 2017 年 3 月份开始，中国地区聚合 MDI 分销市场挂牌价 26000 元/吨，直销市场挂牌价 27000 元/吨；纯 MDI 挂牌价 25700 元/吨。

MDI 淡季已过，春节之后需求持续回暖，年初 MDI 延续涨价态势，一季度业绩有望持续超预期。 春节之后下游企业逐渐复产叠加春节期间经销商库存低位，需求逐渐回暖。目前聚合 MDI市场价 26600 元/吨，较年初上涨超过 20%，纯 MDI 市场价 26700 元/吨，较年初上涨 14%，MDI-苯胺价差持续扩大。 2017 年 3 月份，聚合 MDI 挂牌价为 26000 元/吨，较 2 月份持续上涨 2000 元/吨。按照公司每年大约 100 万吨权益产量计算， MDI 价格每涨 1000 元/吨，业绩增厚 10 亿元，业绩弹性巨大。

供应偏紧，万华 MDI 装置近期保持近八成开工率。 重庆巴斯夫 40 万吨 MDI 装置本周暂时关停，主要因合成气供应问题，预计关停时间长达一个月。此外，巴斯夫位于韩国丽水的 25万吨 MDI 装置也将于 3 月中旬关停数日， MDI 供给紧张格局有望延续。新增供给有限， MDI未来有望长期保持高盈利。2017 年全球范围主要新增产能是陶氏在中东地区的 40 万吨/年产能，但是产品主要在下半年投放、负荷提升需要时间提升且有可能投产不及预期。高壁垒、高投入使得行业可以长期保持寡头垄断格局， 2018 年以后行业基本没有新增产能进入，万华作为全球龙头攫取丰厚利润，预计未来 MDI 价格中枢将远高于 2016 年，长期保持高盈利。

打造石化大平台，强势进入原料 LPG 贸易领域。 八角工业园区石化产业链的核心是 75 万吨的 PDH 装置，其提供的丙烯是后续丙烯酸、丙烯酸酯和涂料、 SAP 的原料。 2016 年下半年以来，该套装置运行平稳，基本一直处于满负荷运行状态，环氧丙烷、丙烯、丙烯酸及酯等产品持续维持高盈利。通过石化平台向下游延伸，六大事业部进入高速成长期，预计未来三年CAGR 超过 40%。利用石化项目所提供的原料，生产出 TPU、 SAP、 PC、特种胺、水性涂料树脂、改性 MDI 等行业增速更快、附加值更高的产品，未来有望达到 300 亿元收入，而今年对应收入仅有 50 亿元，随着公司新材料产品投产和放量，公司增长空间广阔。

盈利预测及投资评级： MDI 和石化产品盈利持续向好，六大事业部成长空间巨大，一季度业绩有望超预期。维持盈利预测，维持“增持”评级。预计 2017-2018 年 EPS 为 2.07、 2.51元，当前股价对应 17-18 年 PE 为 12X、 10X。

风险提示： MDI 与石化产业链景气回升幅度不及预期；新业务拓展不及预期。