顾家家居(603816)

事件：公司与嘉兴市秀洲区政府签署战略框架协议，拟在嘉兴王江泾镇智能家居产业园取得土地，用于建设顾家华东二基地及智能家居品类产研销一体化事业部总部；进一步落实公司全品类扩张和大家居战略，打造以智能家居为核心的产业园。新项目总投资约15 亿元，占地500 亩，出让年限50 年，计划年底开工建设，新建项目建成投产后，计划实现年产能80 万标准套，目标营业收入33 亿元以上。我们预计此次投资将涵盖功能沙发、软床床垫、定制家居等产品品类；建设周期一般在2 年左右。

嘉兴基地布局，缓解中长期产能瓶颈，支撑公司走向百亿收入规模。新建产能基地为公司拓品类夯实基础，使公司在经典皮沙发业界翘楚的基础上，将功能沙发、软床和床垫等潜力业务做大做强。公司2013-2015 年产能逐步扩建，产能端由2013 年产能51 万标准套扩张至2015年76 万标准套，销售端公司陆续推出和加大功能沙发、床垫及定制家居的营销推广力度，同时推行“店面提升”战略，提升经销商的经营效率，整体产能难以满足旺盛的市场需求（2016H1 产能利用率94.2%，2016H1 产量最大的沙发品类产销率102.3%，软床、床垫产销率101.2%、97.6%）。目前公司产能主要在浙江杭州（本部）、浙江江东（梅林）、河北深州（子公司）。公司IPO 募集资金中，11.8 亿元用于建设年产97 万标准套软体家具生产项目（产能扩增128%），支撑公司近期销售端扩张；而此次嘉兴家居生产基地（80 万标准套）的落成将在此基础上进一步提升产能46.2%，缓解中长期的产能瓶颈，在产能端支撑公司走向百亿收入规模。

家居产业园地理优势，打造中国智能家具城。嘉兴市王江泾镇地处江苏、浙江两省的交界处，位于上海、杭州、太湖三大经济圈交汇点，京杭大运河、湖嘉申航道穿镇而过，07 省道、申嘉湖高速公路贯穿全境，全程实现沪杭苏45 分钟高速公路圈。当地积极发展“一区一带、一路一园”工程，着力打造中国智能家居城。顾家家居此次与王江泾镇框架合作，投资建设以智能家居为核心，拓展以功能沙发、软床床垫、定制家居为主的家居品类，同时满足顾家家居内生和外销需求，不断缓解产销压力。

出口产能优势，ODM 业务渐入佳境。近年来公司境外ODM 业务与境内业务同速发展，构成收入增长的双动力。在家居内需业务大力拓展的同时，公司ODM 收入增速可观，2016 年H1 外销收入占比36.5%，其中ODM 业务34.3%。随着境外大客户战略的铺开，境外盈利能力将再升一个台阶。此次嘉兴生产基地的建成，将利用其港口优势，有效拓展出口业务，实现境内境外业务双飞跃。

产能稳步提升，软体家居业务坚持卓越，循序渐进拓展品类，大家居战略初现雏形。我们认为公司具有稳步向大家居万亿市场空间发力的基础。上周我们率先在市场发布公司深度报告《顾家家居：国内软体家居龙头，品牌渠道优势领先；品类稳步扩张，向大家居转型》，公司主打产品沙发受益于行业集中度提升；循序渐进拓展品类扩张，打造优势产品矩阵；尝试开拓大店模式，通过情景销售，大数据营销，在2020 年前后向精品宜家模式转型。在不考虑可能的外延收购扩张的前提下，我们维持公司2016-2018 年的收入分别为47.53 亿元，61.32亿元和78.80 亿元，三年CAGR 为28.8%；实现归母净利润5.95 亿元、7.59 亿元、10.13 亿元，三年CAGR 为30.5%；对应2016-2018 年EPS 分别为1.44 元、1.84 元、2.46 元，目前股价（48.94 元）对应2016-2018 年PE 分别为34、27 和20 倍，参照同行估值与次新股溢价，给予一年目标价64 元，对应2017 年35 倍PE，维持增持。