报告要点

2016年前4月货币政策目标不断轮换

1 月份，央行为稳增长、避免外汇占款大量流失，公开市场净投放超过 2 万亿的基础货币；2 月份，人民币贬值压力骤减，央行抓住时机降准，稳增长成为主要目标；3月份，经济 “小阳春”局面下，CPI 持续上行，央行压缩投放规模稳定物价；4 月份，经济数据喜忧参半，货币政策在稳增长与稳物价的夹缝中谨慎前行。

2月份为什么要降准？

外汇占款大规模流失带来基础货币投放巨大压力，而1月天量的信贷投放导致货币乘数大幅下降。为避免降准加剧人民币的贬值压力，央行选择在2月份人民币汇率企稳之后宣布降准，把降准的负面影响降到最低。此次降准更多的是对冲基础货币投放压力，而非主动的货币宽松之举。

2016年基础货币缺口超过2万亿

假设 2016 年全面的 M2 增速为 12%，在外汇占款稳定且不调整准备金率的前提下，央行若要实现 12%的 M2 增速，剩余8个月还需投放超过2万亿的基础货币。加上2016年前4个月公开市场净投放的 21150 亿，全年通过公开市场净投放的基础货币将超过 4万亿，远超近6年来投放最大2011 年，该年度全年净投放为20370亿元。

下半年或出现 1-2次降准

央行可能选择在 9、10 月份降准，一方面，美联储加息预期升温，外汇占款减少压力将迫使央行选择降准进行对冲；另一方面，10月份是传统的财政存款上缴月，且该月至少有超过 3400 亿公开市场投放的货币到期，央行基础货币投放压力将集中爆发，央行在 10 月或者提前到 9 月降准的可能性较大。如果央行选择降准 2次，每次降低 0.5%的话，总计相当于投放基础货币 1.35 万亿左右，加上财政存款及 PSL 释放的基础货币，基本可以满足基础货币投放需求。