星源材质(300568)

公司发布业绩预告，上半年业绩同比下降 26.88%到 21.51%，符合市场预期，下半年同比环比都将大幅度增长。 公司上半年净利润 6800 万元至 7300 万元之间，其中一季度 3251 万元，同比下滑 34.12%，二季度归母净利润为 3549 万-4049 万，同比降低 12%-0%，环比增长 9%-25%，环比改善，上半年业绩出现下滑主要是因为去年上半年动力锂电池淡季特别火爆，下半年环比下降，而今年上半年尤其一季度非常清淡，产业链整体都在谈价。6 月份开始商用车需求明显放量，下半年需求更加旺盛，环比预计 50%以上的增长，公司作为干法隔膜龙头企业，得益于海外客户 LG 和大客户的需求，预计上半年出货量基本持平，5000 万平干法隔膜 6 月投产，6 月底已经满产，7月份目前干法订单已经供不应求，湿法隔膜今年以来一直处于供不应求的状态，公司今年前低后高明显，预计下半年业绩同比环比都将出现大幅度增长，预计全年业绩实现 30%以上的增长。

干法产能下半年供不应求，湿法产能逐步释放，且品质稳定，下半年公司盈利能力将大幅提升，干法隔膜龙头同时也着力扩张湿法产能。 公司目前总产能 2.5 亿平（干法 1.8 亿，湿法 7000万平），其中湿法隔膜包括深圳的 3000 万平和与国轩合作的4000 万平，8 月与国轩合作的一期第二条线 4000 万湿法将投产，年底产能达到 3 亿平。湿法隔膜今年以来一直处于供不应求的状态，上半年湿法的产量为 1500 万平左右，价格稳定，基膜约 4.5 元/平，涂覆约 6.5 元/平，下半年湿法产能释放即可实现很好的盈利，预计湿法隔膜今年总的出货量 5500-6000 万平。干法方面，上半年考虑新线投产产能利用率有些不足，公司着力做了产品性能的提升，干法隔膜也可以做到 16um 的产品，6 月底开始满产，7 月开始公司干法隔膜也出现供不应求的状态，上半年干法的产量约为 5000 多万平，价格同比下降15%左右，下半年干法隔膜的产量有望实现 0.9-1 亿平的，全年预计 1.5-1.6 亿平，下半年满产后盈利环比也将明显提升。此外，公司在建项目包括常州 3.6 亿平湿法，常州项目定位海外市场，一期将于 2018 年三季度投产，与海外车企电动化进程相匹配，届时产能达到 6.2 亿；常州二期预计于 2019 年投产，且公司与国轩有意向规划二期项目，足可见对公司湿法隔膜的认可。公司规划 2020 年产能达到 10 亿平，规模直追全球隔膜龙头旭化成。预计 2019 年公司隔膜出货量可达 5.5 亿平，在全球份额将从当前 8%提升至 15%。

拓展国内市场的同时，聚焦海外市场，具备全球电动化视野。星源材质为 LG 动力电池隔膜唯一供应商，2016 年对 LG 的供应量超过 3000 万平，占公司销售额近 30%，由于 LG 动力电池需求旺盛，目前对公司隔膜需求量增长近一倍。LG 配套通用，现代，福特，沃尔沃，雷诺，日产，戴姆勒等众多车型，2016 其配套动力电池达到 1.6gwh，由于今年公司配套的雪佛兰 BOLT，现代 loniq 开始放量，且成为日产 Leaf(2017款)供应商，因此 1-4 月 LG 电池装车量超过 1gwh，同比增长超过 2 倍，除了原有车型的增长，LG 还积极拓展大众、宝马等车型，因此 2017 年一倍以上增长确定，未来几年增长潜力巨大。除了 LG，公司正拓展松下、三星等日韩企业，此为公司今明两年的战略重心，目标到 2020 年公司海外客户占比达到 70%，是国内隔膜企业最具国际视野的企业。

投资建议：我们预计公司 2017-2019 年净利润 2.04 亿/2.87亿/4.82 亿，同比增长 31%/41%/68%， EPS 为 1.06/1.49/2.51，对应 PE 为 42/30/18 倍，考虑到公司当前业绩低点，干法隔膜龙头，且海外收入占比高，湿法隔膜产能逐步释放，与松下、三星等都在认证之中，给予 2018 年 35 倍 PE，对应目标价 52 元，维持“买入”评级。我们认为随着湿法产能的逐步释放和海外客户的拓展，公司海外收入的占比将由 30%提升到 6-70%，受益于全球电动化的浪潮，维持“买入”评级。

风险提示： 新能源汽车政策支持力度及销量不达预期，产品价格涨幅低于预期。