顺鑫农业(000860)

事件：公司发布2017 年半年报，17H1 营收65.48 亿，同比增长4.47%，归母净利润2.45亿，同比增长6.04%，EPS 为0.43 元。单二季度营收27.05 亿，同比增长2.7%，归母净利润0.57 亿，同比增长3.64%，二季度延续了一季度小幅增长的态势。我们在业绩前瞻中预测公司17H1 收入净利润增速均为8%，公司业绩略低于预期。

投资评级与估值：维持盈利预测，预测17-19 年EPS 为0.79、1.08、1.46 元 ，同比增长9%、37%、35%，目前股价对应PE 分为26、19、14 倍，维持买入评级。公司继续聚焦酒肉主业，大众民酒全国化稳步推进,我们预计随着今年下半年房地产项目进入预售,预计17-19 年财务费用将下降，带来业绩弹性。公司的核心看点是“内生+外延+国改”三重催化，内生：公司白酒业务保持连续15 年稳步增长，随着产品结构的升级及泛全国化市场的推进，预计白酒业务仍将维持双位数增长；外延：仍然存在围绕酒肉业务外延并购的可能；国改：公司大股东为北京顺义区国资委，我们预计公司未来若在国企改革上有所进展，在机制体制层面进行自上而下的变革，则将进一步增加自主决策的能力，提升运营效率。

白酒业务稳步增长，肉类业务维持稳定。2017 年上半年白酒业务实现销售收入35.58 亿，同比增长9.55%，毛利率59.66%，同比下降2.87 个百分点。公司白酒覆盖低中高三个档次，北京和外埠地区占比分别大约65%和35%，北京市场中高端产品占比较大，以产品结构升级为主，外埠市场以低端产品切入。由于公司白酒业务增速主要由外埠市场贡献，外埠市场以低端产品为主，因此拖累整体毛利率下降。白酒预收款主要体现在母公司报表，17H1 预收账款16.97 亿，同比增加47%，较期初减少4010 万，预收款占收入比34%，预收款增速与占比仍维持较高位置。屠宰业务实现营收16.01 亿，同比下降0.86%，毛利率4.48%，同比增加0.28 个百分点。公司肉食品产业覆盖了全产业链，收入利润相对稳定，体量最大的是白条，未来通过熟食的精细化加工提升净利率水平。

毛利率略降，关注地产项目预售进度。17H1 销售净利率3.81%，同比持平。毛利率36.16%，同比下降1.84%，毛利率下降主要由于白酒业务与建筑业务毛利率均同比下降。17H1 公司合并报表净利润增速（6.04%）大幅低于母公司报表净利润增速（22%）主要由于2016 年下半年剥离石门子公司，16H1 石门公司实现净利润大约3000 万。17H1 财务费用1 个亿，同比下降28%，预计下半年下坡屯项目进入预售期，回款增加减少负债和利息支出，未来财务费用仍将呈现下降趋势。

股价表现的催化剂： 非主业加速剥离，国企改革，外延收购，白酒增长超预期

核心假设风险： 房地产剥离低于预期，白酒增长低于预期