益佰制药(600594)

2017年上半年收入增长13.08%，归母净利润增长6.54%。公司2017年上半年实现收入19.52亿元，增长13.08%，归母净利润1.84亿元，增长6.54%，扣非净利润1.71亿元，下降3.36%，EPS0.232元，略低于预期。二季度单季实现收入10.21亿元，增长3.19%；归母净利润8287万元，下降7.89%；扣非净利润7777万元，下降1.8%，略低于预期，主要受到艾迪注射液（占比超过30%）降价影响，影响整体抗肿瘤用药业绩。

医药工业板块核心产品艾迪降价增速下滑，洛铂销量增速大幅超预期，产品结构不断优化。2017年上半年公司医药工业板块增长稳健，核心抗肿瘤用药收入9.36亿（-0.99%），占比48%；心脑血管用药收入2.38亿（+12.19%），占比12%；妇科用药收入1.79亿（+37.96%），占比由8%提升至9%；OTC产品收入7613万元（-32.1%），占比4%，OTC板块目前仍处于恢复期，上半年年度任务完成接近50%，预计未来收入占比会逐步降低。抗肿瘤用药核心品种艾迪注射液受到中药注射剂整体政策趋严影响，上半年在超过2/3的中标省份以21.85元/支的低价中标，平均中标价同比下滑约11%，尽管销售数量端基本保持个位数增长，17年上半年艾迪整体收入增速有所下滑，同时艾迪的主要原材料人参等上半年成本提升，进而影响利润端增速。上半年艾迪已完成绝大部分招标工作，降价影响逐渐减弱，预计下半年有望通过量的提升维持整体收入稳定。洛铂上半年中标价格基本保持平稳，收入和利润增速均超过100%，预计全年销量有望突破7个亿，加速成长为10亿以上大品种。同时公司的心脑血管和妇科用药上半年增速均超预期，二线产品的收入占比不断提升，有望带动整体药品板块产品结构优化调整。医药工业板块未来将在新的核心品种的发力带动下快速增长，预计2017年医药工业板块收入增速有望超过10%。

医疗服务整体增长迅速，打造最大肿瘤医生/医疗集团。公司积极布局肿瘤医疗服务领域，成立了A股首家肿瘤医生/医疗集团。公司至今已布局6家肿瘤医院（灌南、朝阳、毕节、滨海、富临、辽宁中奥），拥有床位数1380张、27个肿瘤中心、7个医生集团，并设立1家30亿肿瘤产业基金。17年上半年医疗服务收入3.59亿元（+93.22%），占比由16年底的13%快速提升至18.4%，略超预期，预计综合净利率可达到15%，预计17年全年贡献净利润有望达到1亿元。

2017年上半年期间费用率均显着下降，毛利率受医疗服务影响略有下滑。2017年上半年毛利率73.47%，下降6.2个百分点，主要受到医疗服务业务占比增加因素影响；期间费用率60.38%，下降4.09个百分点，其中销售费用率50.46%，下降3.72个百分点，17年控费成效越发显着；管理费用率8.15%，下降0.47个百分点；财务费用率1.78%，提升0.11个百分点。每股经营性现金流0.35元，提升73.43%，主要由于报告期内新增睿科、华謇、朝阳医院等并表，且票据到期收回保障资金，整体经营状况趋势良好。

发力核心药品，拓建肿瘤治疗生态圈，维持增持评级。公司“聚焦大肿瘤”，医药工业增长稳健，同时打造“益佰特色”肿瘤医疗/医生集团，有望最终实现“肿瘤药品+肿瘤医疗服务”的产业链结合，做大肿瘤治疗生态圈，未来发展潜力巨大。受到艾迪降价、上海鸿飞两家部队医院放疗中心关闭等因素影响，仅考虑医疗服务内生发展，我们略下调17-19年EPS0.62元、0.78元、0.98元至0.58元、0.72元、0.84元，增长19%、25%、17%，对应市盈率分别为24倍、20倍、17倍；维持增持评级。