恒润股份(603985)

公司发布 2017 年半年报： 营业收入 3.61 亿元（ YoY+18.17%）， 2017H1 归母净利润 4800 万元（ YoY+26.75%） ,其中 2017Q2 收入 1.85 亿元（ YoY+10.30%），归母净利润为 1758 万元（ YoY+28.77%），符合预期。

收入重回增长，综合毛利率略微下滑。 收入端增长主要源于订单数量的稳定增长，其中风电领域作为公司最主要的应用领域，上半年实现收入 1.94 亿元（去年全年 2.93 亿元），占上半年总收入的 53%。而成本端，上半年主营成本 2.40 亿元，同比增长 21%，主要因为上半年钢材涨价导致公司原材料成本上涨， 而公司想要通过产品涨价以此来转嫁成本尚需一定时间，导致成本增长高于收入增长进而公司综合毛利率略微下滑至 33%。 但从中长期而言，公司本身是成本加成的定价模式，同时与上游供应商和下游客户保持多年的合作关系，未来通过产品结构调整、合理安排采购、调整产品价格等方式，我们认为公司的毛利率能保持相对稳定。 另外上半年期间费用 6491 万元，同比增长 43%，占收入比重 18%（过去三年保持在 15%左右），主要受 IPO、出口产品费用增长等因素影响，未来我们认为三费率将回归正常水平。

我们认为公司未来 3 年的增长来自于两个方面：（ 1）受益于全球海上风电的稳定增长： 全球海上风电累计装机保持年均 20%以上的增速，公司作为全球风电塔筒法兰领域的领先企业，一方面在国际市场上，与西门子、通用电气等巨头建立了长期稳定的合作关系，且不断开拓国际新客户，拥有强大的客户资源，将受益于行业共同成长。另一方面在国内市场上，公司目前具备给海上风电大兆瓦风机配套法兰的生产能力，且参与过早期海上风电示范项目，未来在国内海上风电（ 6MW 等大型风机）的持续推进下，公司或将迎来新的增长点。 （ 2)募投项目提升公司高端产能： 近三年公司顺应市场需求不断优化产品结构，汽轮机环件等高附加值产品近两年快速增长。随着募投项目的逐步投产，公司精/深加工的产能将得到大幅提升，预计 2019 年高端成品产能将达到 4 万吨以上，公司将有能力进入到更多高端装备领域的配套，提升天花板。

维持增持评级，维持盈利预测。 公司辗制环段件将受益于海上风电的快速发展，同时募投项目将大幅提升公司精加工产能，欲打造成为高端装备制造配套领域的领先企业。 我们预计公司 2017-2019 年实现净利润 1.15、 1.65、 2.24 亿元，对应 EPS 分别为 1.44、 2.06、 2.80元，对应 PE 为 32、 22、 16 倍。

风险提示： 原材料价格波动带来的毛利率波动；下游高端市场开拓不达预期；风电行业发展不达预期。