农业银行(601288)

事件：2017 年上半年实现营业收入2769.53 亿，同比增长6.36%；实现归母净利润1085.93 亿，同比增长3.28%；不良率2.19%，较Q1 下降0.14pc。

投资要点

净利润增长逐季提速，Q2 净息差回升。规模增长驱动利息净收入增加，手续费收入大幅下滑。Q2 单季度农业银行归母净利润同比增长4.80%，增速较Q1 提升2.93pc。营业收入增长6.36%，规模增长驱动利息净收入同比增加6.22%；手续费及佣金净收入同比下降16.9%，主要由于代理财政部委托资产处置业务于去年年底到期，导致致代理业务手续费收入减少27.8%；以及减免部分业务收费，导致结算与清算手续费收入同比减少31.9%。Q2 净息差回升，盈利能力增强。上半年农业银行净息差为2.24%，较16 年末仅下降1bps。单季度来看，用期初期末平均余额口径测算得出Q2 净息差较Q1 上升5bps。农行在县域市场存款端优势明显（活期存款占比超过56%），负债来源稳定且成本较低；另外，农行作为国有大行流动性充裕，是资金拆出方，净息差受益于同业利率上行。预计下半年随着资产端收益率进一步上行，农行净息差有望持续改善。

存贷款稳步增长，同业资产及负债规模净减少，资产负债结构稳健。贷款增长7.12%，大幅增配政府及金融机构债券：上半年总资产规模为20.57 万亿，较16 年末增长5.13%。贷款增长7.27%，个人贷款投放增加3343 亿，占比较16 年提升0.92pc 至35.35%，其中个人住房和信用卡贷款增幅较大。对公贷款中，加大对租赁和商务服务及水利、环境和公共设施管理等领域的信贷投放；同业资产规模较3 月末净减少3235 亿，Q2 开始大幅压缩同业资产；投资资产占比较16 年末提升1.37pc，增配约1900 亿政府债和2200 亿金融机构债券。存款稳步增长，占比继续提升：存款总额为16.1 万亿，较16 年末增长7.1%，较3 月末微增0.9%，占比提升至83.81%；其中活期存款占比较16年末提升0.33pc 至56.38%。同业负债占比较3 月末微降0.02pc 至7.02%；

不良、关注类与逾期贷款余额均净减少，资产质量显着改善。农行上半年不良余额较16 年末净减少24.03 亿，其中Q2 净减少73.27 亿；不良率2.19%，较Q1 下降0.14pc，单季度改善力度较大。关注类贷款余额较16 年末净减少4.94 亿，占比下降0.26pc 至3.62%；逾期贷款余额较16 年末净减少31.39 亿，占比下降0.22pc 至2.61%，资产质量持续好转。不良资产认定划分标准趋严，不良/逾期贷款的比值为84.14%，较16 年末提升0.09pc。拨备覆盖率有所提升：拨备覆盖率较3 月末提升8.2pc 至181.8%。资本充足率较3 月末下降0.05pc 至13.16%，国有大行可通过自身盈利来补充资本，内生资本的补充可以满足风险资产的增长，资本较为充足。

盈利预测与投资评级：农业银行上半年业绩稳定增长，利润增长逐季提速，息差回升、盈利能力增强。资产质量指标全线向好，不良、关注类、逾期贷款的余额均净减少，资产质量改善力度在可比银行中最大。我们预计17/18/19年其归母净利润分别为1924.89/2037.19/2175.81 亿，BVPS 为4.24/4.86/4.73元/股，给予目标价4.67 元，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济下滑，金融监管力度超预期。