恒逸石化(000703)

事件：公司 2017 年上半年实现营收 284.69 亿元，同比增长 107.90%，其中贸易收入 148.8 亿元，剔除贸易收入后的主营业务收入为 134.6亿元，同比增长 17.11%；归母净利润 8.52 亿元，同比增长 142.06%。符合预期。

中报业绩符合市场预期， PTA 价差触底。 2017 上半年公司实现PTA 销售 238 万吨，聚酯销量 85 万吨，己内酰胺销售 13 万吨，同比分别增长 11.2%、3.6%、9.9%。PTA 业务贡献总毛利润的 40%，聚酯涤纶业务贡献毛利润的 54%，贸易业务贡献 6%的毛利润。PTA 价差在二季度处于历史低位，价差维持在 200-400 元/吨的水平，全行业陷入亏损，而公司依靠在国内外期货市场套保锁价实现了 PTA 业务的盈利。聚酯在二季度仍然维持较好的利润水平，贡献了公司大部分的毛利润。己内酰胺价格在二季度在 11000 元-13000 元/吨震荡，价格处于历史底部，对业绩贡献有限。

下游需求旺盛，三季度业绩可期。 下游纺织服饰需求旺盛， 6 月以后，涤纶行业一反常态，行业的开工率持续维持在 85%以上。叠加多个 PTA 大厂设备发生意外停车， 7-8 月的 PTA 供需出现紧张，价格由最低 4625 元/吨上升至 5420 元/吨，价差也扩大至 1000元/吨。我们保守估计公司 7-8 月 PTA 业务利润较前面月份增加 3亿元，推动三季度大幅增长。锦纶价格也触底回升，价格从 16000元/吨上涨到 19000 元/吨，拉动了己内酰胺价格的反弹，预计三季度己内酰胺对公司业绩贡献将显着上升。

产业链一体化布局，业务双轮驱动。 公司子公司巴陵石化目前拥有己内酰胺 20 万吨/年产能，计划将在原有的产能基础上再扩大20 万吨/年的己内酰胺产能。同时，公司拟投资 206 亿元的文莱炼化项目预计在 2018 年底投产，项目包含 150 万吨 PX 产能、 50万吨苯产能以及 600 万吨油品产能。项目受益于当地较低的生产成本以及税收优惠，盈利能力强于同行。公司产业一体化布局完善，盈利能力和抗风险能力显着提升， PX―PTA―PET―涤纶和苯―己内酰胺两条产业链有望驱动公司业绩高速增长。

盈利预测。 由于 PTA 价差在三季度明显拉大，公司的 PTA 业务大幅盈利。上调2017-2018 年的盈利预期， EPS 分别为 1.04 元、 1.1 元，对应 PE 分别为 15.4 倍、14.6 倍。维持“谨慎推荐”评级。

风险提示。 下游需求不及预期；旧产能超预期复产。