涪陵电力(600452)

事件：

公司发布 2017 年三季报，报告期内公司实现营业收入 15.45 亿元，同比增长 36.68%；归母净利润为 1.8 亿元，同比增长 38.71%；扣非归母净利润 1.78 亿元，同比增长 72.38%。基本每股收益 1.12 元。 符合申万预期。

投资要点：

节能业务盈利较好，毛利率显着提升。 1-9 月，公司实现营业收入 15.45 亿元，同比增长36.68%；归母净利润 1.8 亿元，同比增长 38.71%。原因之一是去年同期并表时间少 3 个月且投产项目更少；另一个原因是新竣工节能项目实现收益，本期已投产节能项目明显多于上期： 2016 年下半年新完工的冀北、山东二期、福建一期项目和 2017 年新竣工浙江、江西项目均为本期带来经济效益，导致经营业绩增长。报告期内毛利率 18.1%，较去年同期上涨 5.19%，自收购节能业务后，因节能服务盈利能力较传统售电业务更强（节能业务毛利 32%，售电业务毛利 9%），公司毛利率不断提高，未来随着节能收入占比的提高，公司毛利率仍有进一步提升的空间。

在手项目陆续投产，四季度订单有望放量。 分季度来看，第三季度营收 5.64 亿元，较第二季度增长 6073 万元，说明第三季度又有节能项目完工投产。根据在建工程进度推算， 2018年还将有湖北项目、福建二期、河北正定、宁晋等项目完工，随着在手项目的陆续投产，公司有望在 2018 年迎来收入确认高峰。 2016 年公司新增订单额 20.9 亿元，根据国网节能公司的年度计划， 2017 年新签合同额应与 2016 年持平，今年以来公告的新增订单仅 5.5亿元，我们预计四季度新签订单有望释放。

国网承诺解决同业竞争，期待省级节能公司资产整合。 电网节能因业务技术要求极高，仅由国网和南网旗下公司专业从事，国网节能是国网公司在电网节能领域的唯一运营平台。目前电网节能业务大多分散在省级节能分公司，考虑到国网公司承诺 5 年内解决同业竞争问题，未来国家电网将此类公司整合并注入到公司的可能性较大，公司配电网节能业务规模有望进一步扩大。

盈利预测与评级： 我们维持公司盈利预测，预计 2017-2019 年公司归属母公司净利润分别为 2.44 亿、 3.15 亿、 3.78 亿； EPS 分别为 1.53 元/股、 1.97 元/股、 2.36 元/股，对应 PE分别为 27 倍、 21 倍、 17 倍。维持“买入”评级。