恩华药业(002262)

一、 事件：

公司公布 2017 年三季报，公司 2017 年前三季度营收 25.19 亿元，同比增长 11.31%，归属母公司股东净利润 3.45 亿元，同比增长 35.58%， 扣非后归属母公司股东净利润 3.11 亿元，同比增长 22.54%。第三季度营收 8.41 亿元，同比增长 12.39%，归属母公司净利润 1.35亿元，同比增长 64.67%， 扣非后归属母公司股东净利润 1.02 亿元，同比增长 24.17%， 业绩符合预期。同时，公司公布了 2017 年度经营业绩预计，2017 年归母净利润为 3.72-4.65 亿元， 同比增长 20.00%-50.00%。

二、 我们的观点：

业绩同比增速逐季改善， 招标放量效应逐渐维持内生稳定增长， 土地补偿款增厚公司业绩

公司 2017 年前三季度营收 25.19 亿元，同比增长 11.31%，归属母公司股东净利润 3.45 亿元，同比增长 35.58%，扣非后归属母公司股东净利润 3.11 亿元，同比增长 22.54%。第三季度营收 8.41 亿元，同比增长 12.39%，扣非后归属母公司股东净利润 1.02 亿元， 同比增长 24.17%， 而公司第一、二季度增速分别为 20.98%、 21.57%， 逐季改善明显。

1. 老品种销售情况反弹，右美托咪定维持高增长，麻醉板块增长提升了公司毛利率、 净利率水平。

公司上半年公司为维持依托咪酯市场价格，代理销售贝朗的宜妥利， 造成福尔利产品销售额增速有所放缓，公司下半年主要销售福尔利，整体销售额增速预计超过15%。 另外，随着招标落地不断推进， 以右美托咪定为代表，今年新中标省份达到 8个， 随着后期新增省份带来的增量形成一定规模效应，有望迎来持续的高速增长。

2. 土地补偿款大幅增厚公司业绩

公司将位于徐州市中山北路 289 号的原料药生产厂区整体搬迁至徐州市政府规划审批的徐州市贾汪工业园区内进行生产经营。 2017 年 1 月 20 日，公司与徐州市土地储备中心签订了《徐州市工业企业关停转迁土地收储补偿合同》， 合同约定上述公司厂区搬迁土地收储补偿费总额为人民币 11,642.46 万元。 三季度公司确定了搬迁事项获得的相关补偿收益， 冲减相关成本费用后， 增厚公司利润 3,300 万元。同时，公司原料药板块逐渐恢复运转。

3. 销售费用率持续增加推进招标进程，研发费用提升促进一致性评价工作

随着招标工作推进， 为了保证老品种稳健销售以及二线品种快速开拓新省份市场，公司销售费用不断提升， 2017 年前三季度销售费用率为 27.99%， 延续公司提升销售端投入的趋势。

加品种种类以外，同时也是加大一致性评价工作的投入， 截至 8 月 20 日，公司备案的参比制剂信息包括 4 个品种（均为 289 目录中品种） 8 个品规， 公司有望通过一致性评价提升药品的市占率。

三、 盈利预测与投资评级：

我们预计 2017-2019 年公司销售收入为 34.26 亿元、 38.75 亿元、 43.79 亿元，归属母公司净利润为 4.25 亿元、 4.90 亿元和 6.13 亿元， 增速为 37.27%、 15.28%、 25.04% ， EPS 分别为0.42 元、 0.49 元和 0.61 元（扣除今年 3300 万土地补偿款的非经常性受益， 2017-2019 年归属母公司净利润为 3.92 亿元、 4.90 亿元和 6.13 亿元， 增速为 26.61%、 24.98%、 25.04%）。我们认为，公司侧重医药工业发展，具备丰富的产品结构，同时受益于药品招标以及医保目录调整，老产品稳健发展，二线产品右美托咪定弹性十足， 公司未来将实现业绩的稳定增长。因此，我们维持“买入”评级。

四、风险提示：

药品招标低于预期； 中标药品落地情况低于预期、 新药研发低于预期、 一致性评价工作低于预期。