A股的反弹为何需要关注改革进度

A股的反弹为何需要关注改革进度

上证指数连续多日的上涨无疑给接近绝望的中国股市带来了些许安慰，但跟2009年9月（之后三个月上证指数上涨600点，涨幅超20%）、2010年7月（之后四个月上证指数上涨800点，涨幅超35%）、2012年12月（之后上证指数上涨接近500点，涨幅超20%）启动的前三波短暂的反弹相比，这波行情有什么不同呢？能逃脱“夭折”的命运吗？

中国发展金融和资本市场的历史本来就短，无论从投资者教育，还是从宏观调控，以及市场开放程度等等来讲，都没有形成一个真正科学、有效及可持续的发展市场。投资者面对每一波行情的理念和选择基本一致，宏观调控的方法和依据改变不多，资本等要素市场的开放依然缓慢的令人担忧。如果单从这几个方面来说，本轮反弹注定“夭折”。

不过需要非常警惕和注意的是，本轮反弹有其特殊性。研究和分析我刚提到的A股市场自金融危机之后的三轮大的反弹，实际上跟每一次的货币宽松及通胀预期上升紧紧的联系在一起，与信贷投放速度及总量走势基本一致，这说明前三轮A股的反弹既不是因为改革红利，也不是因为经济基本面彻底好转，而仅仅是流动性阶段内过剩的产物。

本轮反弹的背景并不是近期市场所说的“微刺激、大宽松”，实际上从货币增速的角度看，跟前几次不可相提并论。更为关键的是，我们忽略了一个基本事实，社会融资成本实际上处在上升阶段，民间金融非常活跃，利率很高，仅银行等理财产品的平均收益就超过了4%，整个社会的融资成本至少在5%以上，但CPI指数并不高。也就是说市场很缺钱，在这种情况下资金持续流入股市的逻辑是说不通的。

另外，人民币贬值前所未见，半年来人民币兑美元汇率贬值超过2%，几乎吞噬了去年全年的涨幅，其目的无论是打击套利，还是狙击热钱，又或者是刺激出口，这种贬值都会从一定程度上遏制资金流入。今年6月份新增央行口径外汇占款大幅减少867.63亿元人民币，为2013年6月以来首现负增长，亦创下2005年汇改以来的第二大跌幅。再加上欧、美股市等持续走高，如果说全球资金还在强烈的青睐中国市场，未免有点牵强。

第三，经济增速放缓、房地产市场预期改变，A股前三轮较大幅度反弹之中没有见到过的。7月份百城住宅均价环比下跌0.81%，连续第三个月下降，各大银行地产信贷虽然由于基数较大总量方面依然在增长，但占比已全面回落。经济增速的放缓和房价的下跌被很多专业人士认为是中国经济进入调整期，乃至衰退期的标志。但实际上就在增速放缓和房价开始调整的时下，中国经济调结构的动力开始增强，制造业指数回升明显，消费者信心指数保持在高位，股票市场不仅蠢蠢欲动，而且还出现了目前比较罕见的一波上升。

从通常的基本面因素很难寻找到支撑A股反弹的根本依据，如果硬要将这种反弹归结为阶段性投机或触底反弹，又或者是笼统的认为是政策性利好（到底什么政策？），投资者可能就失去了了解真相的机会。在我看来，改革红利不仅在挽救和改造中国经济的发展模式，还在为资本市场注入真正的新鲜血液。

简政放权是一句看上去很“官”的话，但实际上起到的作用非常明显。中国经济需要快速的适应全球模式，注册制不仅需要出现在股票市场，还应该大面积的应用于各个领域。从审批制走向注册制、备案制，是整个政府职能转变当中最基本的一环，注册制、备案制真正的意义在于从人治走向法治。

不转变为全面的“注册制”社会，反腐和所谓的事后监管可能都会竹篮打水一场空。当创业者、投资者、企业家、普通民众要做一件事，不再需要关注“审批者”的态度和脸色，只需要按照条件进行“注册”或“备案”就可以办的时候，他们所想的就不再是如何去贿赂官员，而是怎么把事情做到最好。

具体到利好股市的改革层面，注册制、退市机制、事后监管等都是未来发挥作用的制度，很多人对这类改革加以嘲讽和嗤之以鼻（可以理解），可能是因对改革期望过高以致信心受损而走向了另一个极端。我要告诉投资者的是，生活还在继续，担忧当下、相信未来，这是对改革红利最好的期待，悲观并不是解决问题的前提，而是推动力。

对于那些已经成为股票市场专业大户的基金、QFII、社保、券商、保险等资金，以及依然没有离开股市的诸多普通投资者来说，他们早已离不开股市（当然并不是因为被套，而是变成了一种职业），他们不会像更多的股民一样充满怨气，因为只有触动和寄希望于改革才能改变他们的“命运”。

仅仅从证监会层面的改革是远远不够的，股市是一个牵扯面极广、流动性非常强、情绪表现非常明显、对金融和货币市场非常敏感的一个领域。汇率、资本、利率、土地等市场的改革直接关系到投资者的稳定预期。中国经济以及资本市场之所以出现宏观调控的随意性、“短命”性，最根本的原因是没有一个充分的市场化“价格”和科学的“数据”作为研究和制定政策的常态指标，从而导致市场长期信心不稳定，突发性因素多，政策只能高频率跟进，难免进入恶性循环。

目前更多的研究者无法真正了解到实际利率，国内影子银行和国外人民币市场制造出第二个“货币价格”市场，导致基于管制之下的价格基本失效。也就说，货币价格实际上在“上升”，但政策制定者往往基于“价格下降”来制定政策，或者相反，要么导致货币市场的“产能过剩”，要么就是“供不应求”，难以达到均衡状态。这是中国宏观调控市场遇到的最直接的挑战。

土地价格由于供给方被政府垄断，根本无法形成充分竞争，其价格高到了已畸形发展的程度；整个制造业、服务业等实体行业的成本被土地市场推高，企业活力堪忧，中国的成本优势下降，竞争力锐减，但我们往往把这一问题归结为人力成本上升。这就相当于说，美国为什么会发生金融危机，因为美国人收入太高了。

令人担忧的是，各地方政府依然紧靠土地财政，导致诸多社会资本还得继续围绕土地市场来运作，甚至走到了地方官媒头版头条诱导民众买房投资的地步。中期、长期、短期资金均围绕土地市场打转，股市能不惨淡？比如土地本来已供不应求（多地土地流拍），但土地价格未降，给市场的感觉是依然十分稀缺。

如果土地市场不能形成充分竞争，其价格的扭曲会误导社会资源流向，不仅影响到股市等企业直接融资市场，还会继续抬高社会融资成本。按央行的统计，当前房地产贷款余额占全部贷款余额的20.8%，房地产贷款增速超过全部贷款增速5.2个百分点。实际上这个统计是非常保守的银行表内业务统计，“现实“数据比这个高得多。

另外，科学的“数据”对宏观调控还具备很大的前瞻指引作用，本届政府似乎已经在重视这一点。在各类数据的科学性和可靠性方面正在加大改革力度，中国总理李克强30日在主持召开国务院常务会议时，宣布将由统计部门依法适时发布大城市调查失业率数据。会议指出，通过科学的抽样调查，采集失业率数据，可以更好监测就业状况。不仅是失业率，关于贸易、房地产、消费、物价、各产业等诸多领域的数据，中国还需要更加全面的进行统计和发布制度改革，这是宏观调控市场能否取信于民的基础。

美联储从不因为舆论压力而转变政策，也从来不会回应“阴谋论”，美联储的自信源自独立、专业、有效和信誉度，其每一项调控政策的依据非常清楚（主要是经济数据），美联储的综合性考虑以及数据模型和宏观研究往往令市场很难争辩。比如美联储推出的扭转操作和债券购买计划，使得整个长期利率市场走低，美国金融机构、企业、政府等融资成本保持在低位，股票市场获得了稳定的长线资金流入，实体经济活力不减，并且通胀数据一直在目标范围之内。

尽管美联储在国际市场受到质疑和批评，在美元依然是世界货币的时代，确实过于重视美国自身利益（没有顾及发展中国家脆弱的金融货币等市场），但对于美国市场来说，美联储的作用不容忽视，而且其公信力是非常高的。美联储能够拥有如此之强的掌控力，根本的原因就是美国有着非常有效的市场价格和非常科学、全面、及时的经济数据。

如果在各类产品、资源、资本、土地等定价市场无法做到充分的竞争，其价格就会不断的制造误导性，数据统计会出现原始性错误，政府的宏观调控就永远不可能做到精准、有效及取信于市场。长远来看，真正的投资者并不会因为一时的货币刺激或追逐羊群效应而依恋这类市场，“高质量”的资金往往是持续流向那些有稳定市场机制的经济体。本届政府对改革的渴求以及表现出来的诚意，对整个市场信心是一种提振，这种提振如果能够持续，中国资本市场的各类趋势性疲态都可能会被扭转。

本轮A股市场的反弹既不是所谓的货币宽松的结果，更不是经济出现复苏势头的表现，而是更多的专业投资者从某方面看到了改革的曙光，这种改革所引导的预期是稳定的。也就说，一个稳定的改革预期会让更多的资金建立信心，会压低人们对短线高收益模式的欲望，从而追逐长线投资，也就愿意进入股市与企业共同成长而获得回报。

要验证我的判断并不难，我认为A股市场本轮反弹起始于新一届政府上台后的各类改革红利的其中爆发，如果今后在汇率、利率、资本、土地等市场的改革因各种借口停滞，要素市场价格继续扭曲，简政放权搁浅；证监会等因本轮反弹而蒙蔽了双眼，降低了在注册制、退市、分红、事后监管、沪港通等一系列具体改革方面的速度，甚至开始停滞或倒退。我可以肯定的说，此次A股的反弹最多维持四个月，上涨幅度不会高于30%，而且会以更加惨烈的方式结束。

反之，中国股市的投资回报期来临，牛市必将开启。