宋城演艺(300144)

事件：2018年上半年实现营业收入为15.11亿元，较上年同期增8.51%；归属于母公司所有者的净利润为6.65亿元，较上年同期增27.04%。

投资要点：

业绩增长符合预期，毛利率和净利率显著提升。上半年公司营业收入增长趋缓，主要原因有以下两点：1）自去年8月九寨沟地震后，九寨宋城尚未修复完成，无法正常营业；2）线上六间房上半年实现营业收入6.20亿元，同比仅增长5.37%，增速明显放缓。但是公司通过加强管理，严控成本和费用，报告期内毛利率和净利率分别为67.9%和43.65%，较去年同期分别提高了4.26pct和5.79pct，从而使得净利率增长维持在高位。

政策效应下三亚宋城增长提速，高基数下杭州宋城增速放缓。报告期内三亚宋城景区以海南省建省30周年和59国免签政策为契机，推出“我回丝路”和岛民优惠等活动，业绩增长靓丽，其中四月份单月接待人次同比大增60%以上，创下开业以来淡季单月接待新纪录。上半年三亚宋城景区实现营业收入2.34亿元（占现场演艺收入的16.56%），同比增长24.31%，较去年同期提高13.27pct。杭州宋城本部上半年对舞台视觉、软硬件等方面做了全新升级，同时在宋城二号剧院推出全息幻影秀《白蛇传》等全新剧目，丰富园区内容，但是去年上半年杭州宋城表现较好，今年上半年高基数下增长放缓，实现营业收入3.84亿元，同比增长5.09%。

六间房收入增长趋缓，盈利能力持续增强。报告期内六间房实现营业收入6.20亿元，同比仅增长5.37%，但是毛利率较去年同期提升了4.28pct，带来净利润同比大幅增长41.04%，达到1.89亿元。报告期内，六间房拥有29万名签约主播；月均页面浏览量达6.91亿；注册用户数超600万；总体月度活跃用户538万；日演艺总时长超过6万小时；月人均ARPU值881元，去年上半年月人均ARPU值为682元，本期大幅提升了29.18%，公司在行业增速放缓的情况下依旧保持各项业务指标的平稳。六间房已经宣布与花椒进行战略重组，这有利于实现公司在演艺直播上的战略布局。未来双方将通过全方位的资源整合、优势互补、协同发展，联手打造规模经济。

重资产项目同步推进，轻资产项目多点开花。今年7月桂林漓江千古情景区开业，《桂林千古情》盛大开演，市场反响较好。目前重资产储备项目还有四个，各项目均处于报批、筹备和动工建设阶段，西安中华千古情预计明年上半年亮相，张家界千古情项目预期2019年中推出，世博大舞台和澳洲项目也在稳步推进，共同支撑公司未来增长。公司创新轻资产输出模式，通过品牌输出获利，宁乡落地已经一年，接待游客超400万人次，营业收入破1.6亿元。宜春明月山、河南新郑、佛山听音湖正在推进，目前还有不少正在选址、谈判的项目，未来轻重资产双模式共同支撑公司长远发展。

维持“推荐”评级。六间房重组尚未完成，暂不考虑六间房剥离的情况，我们预计2018年至2020年的EPS分别为0.92、1.12和1.35，对应当前股价PE分别为25.4倍、20.9倍和17.3倍。

风险提示：异地复制项目推进不达预期的风险、突发性灾害或天气带来旅游限制的风险、六间房重组失败的风险