老凤祥(600612)

1．事件摘要

2018年上半年公司业务稳健发展，实现营业收入252.49亿元，较上年同期增长10.30%；实现归属净利润6.50亿元，较上年同期增长11.55%；实现归属扣非净利润6.28亿元，较上年同期增长13.60%。经营现金流量净额为11.64亿元，较上年同期增加24.17%。

2．我们的分析与判断

（一）营业收入与净利润均实现较快增长

2018年上半年报告期内主营业务222.93亿元，相比去年同期增加13.95亿元，其他业务贡献增量9.62亿元。在主营业务收入中，国内业务增13.24亿元（增速6.41%），国外业务增加0.71亿元（增速28.40%）。归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利相对上年同期增长0.75亿，增长的原因主要营业收入增长带来的利润的增加。

从产品分类角度来看，黄金珠宝/工艺品销售/笔类/其他分别实现营收250.41/9.53/2.51/0.20亿元（其中包括内部抵扣10.16亿元），分别贡献增量22.78亿/3.91亿/-0.24亿/-28.74万元，YOY分别为10.01%/69.57%/-8.73%/-0.00%，公司仍然以黄金珠宝为营收的主要来源（占比99.18%，未扣除内部抵扣部分），且该业务增速较快。

（二）综合毛利率上升0.08个百分点，期间费用率上升1.28%

公司2018年上半年综合毛利率为8.43%，相较去年同期上升0.08个百分点。黄金珠宝/工艺品销售/笔类/其他分别实现毛利率7.31%/7.83%/22.67%/16.89%，分别上升0.06/-1.40/0.77/-2.28个百分点。作为创造营收主要部分的黄金珠宝业务的利润率稳中有升是总体利润率上升的重要原因。

公司的期间综合费用率为3.02%，相比上年同期上升0.04个百分点，销售/管理/财务费用率同比变动分别为-4.65%/4.50%/21.93%。财务费用较同期增加主要是本公司下属子公司上海老凤祥有限公司利息支出及手续费增加所致。管理费用增加主要系本公司及其下属子公司工资及福利费、社会保险费、仓储租赁费及递延资产摊销增加所致。

（三）市场布局逐渐完善，加强境外市场拓展

上半年老凤祥银楼网点数量比2017年底净增104家，销售网点累计达到3278家。继续加快扩展香港市场网点建设，在上半年又在香港旺角开出老凤祥银楼第三分店后，老凤祥在港银楼数量已达11家。按照公司计划，2018全年将新增自营银楼5-10家，新增专卖店、经销网点（专柜）150家。2018年将以扩大香港市场为重点，继续落实海外布局战略，提升品牌的国际影响力。继续加快北美市场和香港市场开店节奏，年内争取在美国纽约、加拿大温哥华再增开2家银楼，在香港再增设5-10家零售网点，进一步扩大销售份额，降低经营成本，使老凤祥在海外市场的发展趋于稳定成熟。

（四）人才技艺优势显赫，注重工艺与文化传承

老凤祥高度重视人才培养及人才队伍建设工作。针对各类不同人才，分层分类实施不同的培养和管理。目前，老凤祥拥有中国工艺美术大师7名、上海市工艺美术大师10名、高级技师55名、高技能人才230名，中高级技术人才在珠宝首饰行业处于领先地位。同时，公司十分注重对年轻和复合型人才的培养，2017年3月起，公司启动人才培养的“凤翔计划”，探索后备干部选拔任用新模式，扩大人才选拔范围。

3．投资建议

从营收上，公司今年来门店扩张速度有所加快，因此营收在一段时间内有望继续增加。黄金在下行周期中也可以较好的维持自身价值，毛利率相对比较稳定。我们维持预测公司2018/2019/2020年分别实现营业收入445.99/502.41/566.30亿元，归母净利润12.31/13.82/15.61亿，对应PE为11/9/8倍，维持“推荐”评级。

4．风险提示

宏观经济走向变化风险，国际金价变化风险。