广誉远(600771)

事件：

2018年9月3日，公司发布公告：公司子公司山西广誉远国药有限公司8月31日取得了山西省药监局颁发的《药品GMP证书》。认证范围包括片剂、硬胶囊剂、颗粒剂、散剂，丸剂（糊丸、水丸、水蜜丸），丸剂（蜜丸、浓缩丸），酒剂，口服液和中药提取。

主要观点：

1．新厂如期投产将彻底解决公司药品与保健酒产能问题

公司的新厂区在8月份之前已经开始试生产，本次在8月份最后一天通过GMP认证，和2017年年报披露的时间一致，符合我们之前的预期。

老厂产能严重不足限制产品销量增长及推广。公司原有的老厂是1963年建成的，使用时间超过50年，产能早已进入满负荷运转状态，不能满足公司药品和保健酒生产的需要。2016年公司产品销量快速增长后，公司的定坤丹大蜜丸、水蜜丸，安宫牛黄丸等药品均面临产能短缺的问题。2017年，公司对老厂生产线进行了改造，使定坤丹、安宫牛黄丸和牛黄清心丸产能分别增加了52%、550%和550%，缓解了产部不足的问题。然而，公司的定坤丹口服液因产能不足而在2017年被迫停产，定坤丹大蜜丸及安宫牛黄丸依然面临产能无法跟上产品销售增长的问题，公司的龟龄集保健酒，此前只有几千万的产能，无法铺开进行推广。

新厂9月份进入批量生产，彻底释放产能。公司本次获批的GMP车间，拥有1亿粒硬胶囊（龟龄集等），5000瓶丸剂（定坤丹水蜜丸等），8000万丸丸剂（定坤丹大蜜丸、安宫牛黄丸、牛黄清心丸等），3000万支口服液（定坤丹口服液等），650万瓶酒剂（加味龟龄集酒）的产能。按公司年报披露数据，龟龄集产能约是现在的2.5倍，定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸的丸剂产能约是现在的2倍，龟龄集酒产能约是现在的10倍，定坤丹口服液产能约是停产前的100倍，产能得到彻底释放，中短期内不再有产能瓶颈问题。

2、精品中药将继续高速增长

精品中药是公司塑造高端中药品牌形象的重要手段，也是公司利润的主要增长点之一。2018H1，公司精品中药收入8769.83万元，同比增长78.55%。毛利率89.79%，较上年同期增长7.39个pp。随着2017年公司对国医馆、国药堂终端的整理完成，公司精品中药的销售工作已经捋顺。随着新厂的投产，精品龟龄集、精品安宫牛黄丸、精品牛黄清心丸的将不再有产能瓶颈，定坤丹口服液也将恢复生产。四季度是公司精品中药销售的传统旺季，2017年，Q4净利润全年占比约60%，在四季度到来之前，精品中药产能的释放解决的产能不足的后顾之忧，定坤丹口服液的重新上市也给精品中药带来新的增量，公司精品中药有望在2-3年内持续保持高速增长。

3、保健酒有望迎来爆发

保健酒此前受限于产能，销售规模小，无法铺开推广，但销量增长迅速。养生酒是公司未来发展的重要业务之一，由于产能受限及新组建营销团队的影响，保健酒2017年销售额仅有2545万元，规模小，难以上量。2018H1，保健酒收入2218.13万元，同比增长180.12%，基本达到2017年全年销量。毛利率68.24%，较去年同期上升13.12个pp。主要原因是2018年，公司依靠新的营销队伍，对龟龄集酒采取主打中高端餐饮市场测策略，深挖山西、浙江、江苏、广东等重点区域市场潜力，通过多途径进行市场营销，使保健酒重拾高增长。

产能爆炸式释放，带来无限可能。公司的新工厂建设有两栋楼作为龟龄集的生产车间，其中最大的楼是龟龄集养生酒车间，面积近1.5万平方米。另一个车间为药酒车间，面积约5千平方米。2018年9月份新工厂全面投入使用，我们判断，现有的生产车间可支持约10亿产值养生酒的生产，养生酒产能得到爆炸式释放。此外，公司的养生酒基酒已于18年1月拿到生产许可证，产能1000吨左右（能够保证10亿保健酒的生产），公司养生酒可以用自产的基酒，不必再大量外购，基酒成本预计将下降一半，养生酒的毛利率也将随之提升。基于上半年养生酒的优秀的销售情况，以及公司在药店端快速扩张，积累的大量药酒销售的渠道和终端资源，我们判断，2018年下半年至2019年上半年，养生酒板块将会迎来大发展，未来2-3年有望成为公司主要的新增业绩成长点。

4.普通药品将陆续恢复生产，公司进入二次创业新阶段

公司的100多个普药品种将在新厂投产之后陆续恢复生产，四大单品独奏走向百花齐放。公司拥有104个药品注册批件，此前除了4大单品外，基本没有生产，一方面是产能有限，无法满足生产，另一方面，公司在2013年二次创业后，品牌力有限，现金流较差，无法满足所有普药的品牌推广和产品宣传。公司以四大单品率先在市场上打品牌，扩销路，发展客户关系，经过2016,17年的快速发展，公司经营已经进入正轨，随着新厂的投产，公司的众多普药中的优质品种也将陆续恢复生产，为公司的药品业务带来新的增量。预计2018年下半年将会推出西黄丸、清胃黄连丸、保婴夺命散、小儿咳喘灵口服液、甘露消渴胶囊、三鞭温阳胶囊、牛黄解毒片、元胡止痛片、羚羊感冒片、感冒清热颗粒、板蓝根颗粒等品种；2019年还会继续恢复其他品种的生产。

结论：

我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为4.15亿元、6.20亿元、9.23亿元，增长分别为75.39%，49.41%，48.72%。EPS分别为1.18元、1.76元、2.61元，对应PE分别为34x，23x，16x。我们认为公司是中药消费品重磅潜力股，公司护城河强大，四大单品的绝对性竞争优势能够保证公司长期的竞争性壁垒。随着公司精品中药的恢复增长及保健酒的产能释放，公司有望持续前期高速增长。随着公司品牌力和议价能力增强，公司财务状况也将改善。基于对公司前景的看好，我们维持“强烈推荐”评级。

风险提示：

传统中药增速减缓，保健酒推广不及预期，现金流短时间内不能改善。