中国国航(601111)

事件描述

中国国航披露 2018 年上半年财务报告，公司 2018 年上半年实现营业收入642.4 亿元，同比增长 12.0%；归属净利润 34.7 亿元，同比增长 4.3%。

事件评论

票价拐点逐步显现： 2018 年上半年，公司 ASK 同比增长 12.4%， RPK同比增长 11.7%，客座率同比小幅下降 0.5pct 至 80.5%。公司客公里收益（运价） 同比微降 0.1%， 受益于票价改革和国内市场景气上行，国内线运价同比提高 1.4%； 国际线运价企稳，同比下降 1.8%。 下半年，受益于票价改革和行业供需改善，国内线和国际线运价有望持续改善。

效率改善摊薄成本： 2018 年上半年， 公司净增 7 架飞机， 机队规模同比增长 5.4%，而公司的可用座公里增速为 12.4%。 公司的飞机使用效率提升， 一方面， 扩大了公司的业务量，提振收入； 另一方面， 摊薄了单位非油成本，上半年单位座公里非油成本降低 4.2%。 2018 年机队引进速度趋缓，公司的飞机利用率或将持续提升，单位非油成本有望持续降低。 此外，受益于机队优化和运行效率提升，公司的单位油耗持续降低，依据测算上半年的单位座公里油耗同比降低约 2.4%。

扣汇业绩大幅增长： 2018 年上半年， 由于人民币汇率贬值，公司汇兑损益 5.2 亿，随着油价上涨，燃油成本同比上涨 29.0%，但受益于： 1）效率提升摊薄非油成本； 2）单位油耗降低； 3）国内票价上涨； 4）国泰航空投资性收益改善； 5）新开周边航线增添补贴，公司实现归属净利润 34.7 亿， 同比增长 4.3%。依据测算，公司扣汇营业利润同比增长42.7%，经营效益改善明显。

投资建议： 考虑到公司： 1）客源质量好，票价敏感性不高； 2）提价动力充分； 3）运力投放审慎，效率提升明显，成本控制突出； 4）投资收益改善，预计公司 2018-2020 年的 EPS 分别为 0.50 元、0.80 元和 1.14元，对应 PE 分别为 15、 10 和 7 倍，维持“买入”评级。

1估值模型中 EPS 采用最新总股本（考虑增发摊薄、交叉持股等因素）计算； 且基于股利分配的考虑，对估值模型中 2017 年 ROE 追溯调整。

风险提示： 1. 供需改善不及预期；2. 油价大幅上涨，汇率大幅贬值；3. 中美贸易摩擦加剧。