分众传媒(002027)

核心结论

我们下调分众传媒目标价至人民币10.5，维持买入评级，主要用于反映租赁成本上升导致的中短期利润率承压以及应收账款回款变慢、阶段性大额固定资产支出等导致的现金流负面影响。我们下调2018E-2020EEPS分别至0.43/0.50/0.58(vs.之前预期0.46/0.53/0.61)，对应PE为24.4X/21.0X/18.0X。同时，基于分众线下媒体的龙头地位以及和阿里的战略合作，我们维持对分众传媒的买入评级，持续看好分众传媒的长期竞争力。

楼宇媒体收入贡献将提升，影院媒体持续稳定表现。我们调高2018E-2020E楼宇媒体收入预期至122亿/159亿/189亿（vs.之前预期110亿/132亿/157亿）用来反映楼宇媒体的高景气度，同时调低了同期影院媒体的收入预期至26.2亿/29.9亿/34.5亿，用以反映投放成本过高导致刊挂率提升不明显。

媒体资源点位重新进入扩张期，但预计中短期毛利率承压。我们调高了分众楼宇资源扩张的执行进度，我们认为拓张计划大部分将在3年内兑现，并预计5年内完成500万终端覆盖。具体来说，我们预计2018E/2019E/2020E的楼宇媒体点位总量将分别达到250万/350万/400万。由于收入增速不及同期租赁成本增幅，我们预计2018E/2019E综合毛利率将下滑至67.8%/65.1%，低于之前预期71.7%/70.7%。

风险提示：宏观增速不达预期，租金涨幅超出预期，减持解禁等。