申通快递(002468)

核心观点

制度是王朝的根基。2006-2015年是我国快递业的黄金十年，随着电商��喷式增长，采用大加盟制的申通优势尽显，并将这种制度的优势发挥到了极致，仅而使其成为了加盟制集大成者。但是2015年以来，以申通走下王座为标志，随着电商增速放缓，行业进入精细化管理时代，属二大加盟制的时代开始落幕，申通也进入调整低潮期。

改革滞后使申通错失先发优势，但并没有形成质的差距。市场对二低价的敏感进高二对服务的敏感，价格竞争的本质依然是成本竞争。改良加盟制，是战略；陈低成本，是战术。历经一年时间的调整，申通竞争力已经开始回升，近期业务量增速开始确定性回暖。

快递是一个像衣食住行一样的刚需行业，对前景不必悲观。头部企业的综合物流服务商转型之路都已起步，新兴的快运业务将持续翻倍增长。菜鸟的强势仃入，减小了通达系间的差异化，同质化的竞争导致相于模仿，差距很难持续拉大。在这个充分竞争的行业，申通能否王者归来，成为最终的赢家，现在无法判断。短期来看，申通业务量回暖超预期，估值修复可期，具备安全边际。

投资建议

预计申通快递2018-2020年营业收入分别为164.69亿元，216.24亿元，273.03亿元人民币，净利润21.37亿元，26.26亿元，33.22亿元人民币，对应PE为11.26倍、9.17倍、7.25倍。

首次覆盖，给予“推荐”评级

风险提示：价格战加剧，成本超预期上涨，电商市场发展不及预期