恒顺醋业前三季度收入12.36亿元(+10.83%)；净利2.18亿元(+50.69%)

恒顺醋业于10月22日发布三季报，公司前3季度实现收入12.36亿元，同比增长10.83%；实现归属于上市公司股东的净利润2.18亿元，同比增长50.69%；实现扣非净利润1.59亿元，同比增长22.67%。其中Q3单季度实现收入4.31亿元，同比增长12.98%；实现归属于上市公司股东的净利润0.95亿元，同比增长86.69%。由于部分非经常损益的影响，公司业绩高于我们此前的预期。我们预计公司2018~2020年的EPS分别为0.38元，0.43元和0.48元，考虑到恒顺的收入增长和效率提升潜力，我们维持“增持”评级。

进入2018年公司收入增长逐季加速，产品策略成效显著

恒顺醋业Q3单季收入增速达到12.98%，创下过去8个季度的新高。进入2018年以来，恒顺醋业的收入增速呈现逐季增长的态势，18Q3的收入增速较18Q2上升1.74pct，较18Q1上升4.77pct。我们认为公司收入增速的逐季上升是产品策略的效果体现，恒顺着力推动的新品料酒和高端食醋产品的放量有力的拉动了公司的收入端增长。我们看好恒顺最新的产品策略给公司带来的收入端内生增长的持续性。

毛利率保持相对稳定，费用率有所下降

由于恒顺在2017年全年和2018年前3季度期间主力产品的售价基本保持稳定，售价相对较高的高端食醋的放量给公司毛利率带来正向影响，但由于料酒业务处于发展初期，执行市场份额优先的策略给公司的毛利率带来了一定的压力，因此整体看恒顺的毛利率水平保持相对稳定。费用率方面，18Q3的销售费用率为14.55%，同比下降1.67pct；18Q3的管理费用率为7.45%，同比下降0.76pct。我们认为销售费用率和管理费用率的下降体现了在收入规模扩大背景下恒顺运营效率的提升。

看好恒顺醋业的收入增长和效率提升的潜力，维持“增持”评级

我们看好新品料酒和高端食醋业务给恒顺带来的收入增长潜力，同时伴随收入规模的持续增长，运营效率的提升有助于公司整体盈利能力的改善。我们上调恒顺醋业的盈利预测，预计2018~2020年的收入分别达到17.23亿元，19.06亿元和21.32亿元，分别同比增长11.78%，10.58%和11.87%；EPS分别达到0.38元（上调16%），0.43元（上调12%）和0.48元（上调10%），分别同比增长6.08%，13.77%和12.01%。根据可比公司平均估值为2018年36倍PE，给予恒顺醋业2018年35~36倍PE估值，目标价范围为13.30元~13.68元，维持“增持”评级。

风险提示：高端食醋和料酒增长不达预期的风险；销售费用和管理费用率高于预期的风险；食品安全问题。