柳药股份(603368)

业绩符合预期，现金流改善

2018年前三季度公司实现营收87.10亿元（+24.00%），归母净利润3.91亿（+34.94%），业绩符合预期。Q3单季度营收31.94亿（+23.72%），归母净利润1.35亿（+38.26%），较Q2提速。公司通过结构优化，毛利较高的零售业务及器械配送占比提升，毛利率10.29%（+0.88pp），销售费用率2.15%（+0.19pp），管理费用率1.72%（+0.19pp），财务费用率0.43%（+0.36pp）。截止三季度现金流-7.56亿，较上年同期-9.50亿有所改善。

广西区域流通龙头药品配送业务增速稳健

公司覆盖当地100%三甲医院和90%二甲医院，截止2018H1已与59家中高端医疗机构签订供应链延伸项目，从而提高增值服务能力、增强客户黏性。院端收入增长约25%。公司纯销占比约76%，调拨占比估计仅在6%左右，前期基层配送网络完善带来第三终端收入迅速提升。

零售业务高速增长，DTP药房迅速推进

通过“自建+并购”门店迅速增加达438家（含收购友和古城大药房39家门店），预计年底达450家左右。DTP药房方面，通过拓展肿瘤、慢病品种，收入增长达50%，并且率先成为特、慢门诊定点药房试点，借助批零一体优势，有力承接处方外流。

器械配送业务高速发展，提高盈利能力

器械配送体量仍较小，但成长性良好，全年有望维持50%左右高增速。与润达合作设立子公司柳润共同推进IVD检验试剂业务，目前已签约数家医院，预计明年将提供业绩增量。

中药全产业链布局，收购万通制药增强工业端

仙茱中药饮片加工产能大幅提升，可生产600多个品种，全年有望收入过亿；仙晟药品生产项目待GMP认证，有望年内投产；Q3收购万通医药60%股权，拥有115个药品批文、10个全国独家品种、过亿品种复方金钱草颗粒，盈利能力较强，净利润率高于行业。万通17年净利润6567万，18年估计利润1.21亿，预计将于四季度并表，则将贡献1300万左右利润。

风险提示：行业政策风险，药店建设、中药饮片生产及器械流通合作业务不达预期。

投资建议：受益集中度提升及高毛业务成长，维持“买入”评级

公司作为广西流通龙头，受益于两票制集中度提升，地位稳固。零售及器械业务高速发展。暂不考虑万通制药并表影响，维持盈利预测2018-2020年归母净利润5.19/6.54/8.21亿元，增速29%/26%/26%。当前股价对应PE分别为14/11/9x，PEG仅0.50，维持“买入”评级。