非洲猪瘟影响屠宰放量,肉制品结构转型值得期待
双汇发展(000895)
双汇发展公布 18 年 3 季报。 1-3Q18 实现收入\净利 365.2\36.5 亿,同比-2.0%\+15.9%, 3Q18 实现收入\净利 128.9\12.7 亿,同比-2.8%\+1.6%, 业绩低于我们预期。 1-3Q18\3Q18 毛利率+1.9\+0.2pct,销售、管理 (旧口径)、财 务 费 用 率 分 别 +0.4\+0.3pct 、 +0.2\+0.4pct 、 0.0\0.0pct , 净 利 率+1.5\+0.4pct。
支撑评级的要点
高基数致肉制品收入增速放缓, 多重因素导致利润率略有下降,但无需担忧,结构转型有望持续见效。 1-3Q18\3Q18 肉制品收入同比增 3.0%\0.5%、量增 2.2%\0.8%、价+0.8%\-0.3%, 我们认为增速放缓主要系 3Q17 基数较高。3Q18 肉制品分部利润率 21.1%,同比降 1.4pct, 主要系: ( 1)猪肉以外原材料成本有所上升; ( 2)公司加大市场支持,降低一级批发价;( 3)持续改善产品品质与工艺,增加猪肉类原料用量;( 4) 员工工资有所提升。我们认为,加大市场支持、 持续改善品质与工艺、提升员工工资符合双汇肉制品结构转型的要求, 且环比看 3Q18 利润率下降 0.7pct, 利润率仍然维持相对高水平, 无需担忧,肉制品结构转型有望持续见效。
非洲猪瘟对屠宰业务影响超过此前预期,但建议理性看待。 截至 10 月30 日, 非洲猪瘟疫情涉及全国 13 个省, 共计发生 48 起, 对公司屠宰业务影响超过此前预期,疫区屠宰工厂产能利用率受影响较大, 3Q18 生鲜冻品外销量同比降 4%, 生猪屠宰量微增 0.5%, 头均利润为 52.0 元(同比\环比降 3.5%\13.1%), 屠宰分部利润同比降 3.0%。 公司已经采取调整生猪采购区、 加强检疫、减少远距离调运等措施预防疫情。 同时, 公司19 家屠宰工厂遍布全国, 可以通过无疫情低猪价区域扩大产量, 有疫情高猪价区域限制产量的方式, 减少屠宰利润受影响程度,预计后续屠宰利润受影响幅度小于屠宰量。
预计 19 年猪价高于 18 年,屠宰利润率可能有所下降, 结构转型有望带动肉制品利润率稳中有升, 我们判断公司整体利润率可以保持稳定。 受非洲猪瘟影响, 预计 19 年猪价高于 18 年, 区域价差拉大,公司屠宰利润率可能有所下降,但通过低价区域上量、 高价区域限量的措施能够一定程度缓解;肉制品结构转型有望持续见效,抵消猪原料成本上升影响,肉制品利润率可能稳中有升, 总体看,我们判断公司 19 年整体利润率可以保持稳定。
评级面临的主要风险
非洲猪瘟疫情长期化、 组织架构与渠道改革效果低于预期。
估值
根据 3 季报情况, 我们将 18-19 年盈利预测分别下调各 3%, 预计 18-19年 EPS 为 1.48\1.59 元, 同比增 13%\7%,维持增持评级。
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