泰格医药(300347)

事件：

公司发布2018年三季报，前三季度实现收入15.94亿元，同比增长35.70%，归母净利润3.18亿元，同比增长58.67%，扣非后归母净利润2.64亿元，同比增长55.87%。

Q3单季来看，实现收入5.62亿元，同比增长30.09%，归母净利润0.99亿元，同比增长22.96%，扣非后归母净利润0.75亿元，同比增长15.49%。

观点：

1、Q3单季业绩略有波动，整体业绩基本符合预期

前三季度情况，实现收入、归母净利润和扣非后归母净利润分别为15.94亿元、3.18亿元和2.64亿元，同比增速分别为35.70%、58.67%和55.87%，业绩增速略高于预告中值（45-65%）；Q3单季度情况，实现收入、归母净利润和扣非后归母净利润分别为5.62亿元、0.99亿元和0.75亿元，同比增速分别为30.09%、22.96%和15.49%，业绩增速接近预告上限（5-25%）；我们认为，公司经营水平保持良好，前三季度业绩基本符合预期；由于费用影响、处置子公司带来并表口径影响等因素，Q3单季业绩略有波动，一过性扰动不改全年高增长趋势。

我们认为Q3单季业绩下滑主要有几方面影响：1）报告期内，FrontageHoldings香港上市IPO费用283.94万美元，其中Q3单季影响约1200万元（约170万美元，计入管理费用）；2）Q2处置子公司方达生物和苏州方达生物，Q3并表口径变化影响业绩约500-1000万元；3）公司2017Q3收入、业绩大幅提升，基数较大对2018Q3单季业绩产生部分影响。排除IPO费用与并表口径变化带来的2000万元左右业绩影响，我们预计公司前三季度与Q3单季的扣非归母净利润分别在2.84亿元、0.95亿元左右，同比增长68%、46%左右，内生依旧高速增长。

收入、毛利方面，前三季度与2018Q3单季收入增速分别为35.7%、30.1%，毛利率分别为42.7%、36.8%，对比中报期略有下滑，我们认为主要受几方面因素影响：1）2018Q3单季公司外延费用占比偶发性增加，成本增速高于收入增速，造成阶段性毛利率下滑；2）报告期内Concord并表，其并购整合过程中较低毛利水平对整体毛利率有拉低作用；3）收入端去年同期基数较大，2017Q1-Q4单季收入增速分别为29.5%、33.2%、52.2%和57.5%，2017Q3单季增长发力，收入大幅明显提高。我们认为，CRO行业作为创新服务商仍具极高景气度，公新增订单与在手订单充足，2017年新增订单24.2亿，预计2018年同比增长30%以上；同时配套人员快速增加，2017年底员工3200人左右，目前员工4000人左右，预计2018年底有望4500人，主营高速增长趋势不变。

投资收益方面，前三季度与2018Q3单季分别实现投资净收益5293万元、2149万元，前三季度保持34.3%高增速稳定增长；同时报告期末可供出售金融资产达到11.5亿元，较期初余额增加36,102.90万元，增长45.58%。报告期内新增观由昭泰、盈科创业、上海泰沂、杭州医亿、TAITONGLATESTAGEFUNDL.P.、启明融科、嘉兴观由西安泰明、TFCAPITALFUNDIIIL.P.等投资项目，公司股权投资项目充足，预计2018年有望实现1亿左右目标，未来投资收益稳定增长可持续性强，直接增厚公司业绩的同时协同CRO业务发展加强客户合作粘性，进一步促进整体发展向好。

财务指标方面：报告期内销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.25%、13.68%、0.05%，较去年同期分别+0.57pp、-3.89pp、-0.9pp（报告期内研发费用单独列出，若与管理费用合并，管理费用率同比+0.81pp）。其中，销售费用率的增加主要是因为公司报告期内销售团队人员增加，市场费用相应增加，管理费用率（合并研发费用）的增加主要受到FrontageHoldings香港上市费用影响，财务费用率相对稳定，整体财务状况良好。同时，报告期内公司销售商品、提供劳务收到现金同比增长52.09%，增幅高于收入增幅，公司项目款收款情况良好，经营活动现金净流量3.4亿元，同比增长147%，经营情况良好。

2、公司逻辑再梳理：创新服务商尽享政策红利，全产业链布局+国际化强者恒强

1）国内创新大浪潮掀起，CRO行业作为创新服务商景气度极高，龙头公司受益明显

随着近年来国内创新大浪潮掀起，CRO行业作为创新服务商收获了极高的景气度，公司作为国内临床CRO龙头企业受益明显，能够提供创新药I至IV期临床试验全过程的研发技术服务与相关咨询服务，有望长期保持较高增速，助力公司向好发展。报告期内，公司与九洲药业、上海海和药物研究开发有限公司新签战略合作，将进一步提供业绩支撑。

2）国际化进程先人一步，海外业务未来可期

随着新药研发全球化的推进与中国在ICH的加入，国际多中心临床试验为国内临床CRO公司提供了巨大的潜在市场。近年来公司加快国际化布局（报告期内，完成罗马尼亚临床CRO公司的收购），已经具备承接大型国际多中心临床试验的实力（共参与100余项国际多中心临床试验），在临床试验服务国际化进程方面明显领先于国内大部分临床CRO企业，海外业绩增量未来可期。

3）规模优势叠加市场稀缺，临床咨询保持高速增长

公司目前能够提供数据管理、统计分析、SMO、医学检测、注册申报等一体化的临床研究相关咨询服务，受益于规模优势与市场稀缺优势，该板块业务有望保持快速增长，同时与临床试验技术服务协同发展，提高客户粘性，增厚公司业绩。

4）设立参与并购基金，投资收益增厚业绩

公司自上市以来，先后参加设立、参与多支并购基金，用于对创新药等项目的股权投资。报告期内，公司投资收益、可供出售金融资产与新增投资项目继续高速增长，未来稳定良好的投资收益为公司业绩提供了新的增长点。

结论：

我们认为2018Q3单季业绩波动不改全年高增长趋势，预计公司2018-2020年归母净利润为4.64亿元、6.72亿元、9.16亿元，增速分别为54.2%、44.9%、36.3%，对应PE为45x、31x、23x。公司是国内临床CRO绝对龙头，能够提供I至IV期全阶段临床试验技术服务（包含BE）与器械临床试验服务，在医药器械创新、仿制药一致性评价推进、国际多中心临床试验逐步开展的大潮下有望分享巨额市场，同时临床试验咨询服务、部分临床前CRO服务与股权投资服务的稳定发展将促进全产业链布局的完善，提供稳定业绩贡献，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：

医药创新政策变动风险；仿制药一致性评价进展不达预期风险，跨国并购失败风险等。