中国汽研(601965)

①汽车换代周期缩短，新车推出速度加快，给公司带来更大的检测研发业务量。汽车产品换代周期从之前的6-7年，逐步缩短至目前的5-6年，未来还会进一步缩短，新车推出速度也明显加快。主要有三方面原因：①供给端：汽车行业增速下行，车企之间竞争压力加大，需要推出更多的新产品来应对激烈竞争。②需求端：汽车消费者逐步年轻化，个性化需求增多。③技术层面：随着模块化技术的运用以及平台化造车的普及，新车研发周期将大幅缩短。

②检测标准趋严，检验项目增加，单车检测费用提升，同时也倒逼车企加大研发加快升级。近年来国内汽车质量监督检验标准制修订力度加大，涉及安全、环保、节能的一些新标准相继发布实施，汽车强检项目个数从最初的12个扩大到目前的193个。以国五升国六为例，国六相对于国五检测项目增多，完成所有检测项目的单车检测费用相对国五提升10%-20%。同时，产品标准日益提升逼迫车企投入更多的研发费用，加快产品升级，这从另一个层面使公司的检测研发业务受益。

③公司的检测研发业务受益于汽车电动化和智能化大趋势。新能源汽车的快速增长为公司创造“量价齐升”的新需求。量增：新能源汽车的迅速发展和互联网造车新势力的出现为公司创造量上面的新增需求。价升：新能源汽车单车检测费用要高于传统燃油车。公司在智能网联方面布局领先于全行业，力争成为智能网联测试标准制定者，将受益于智能网联的发展。

④公司的检测研发业务受益于自主品牌加大研发投入和国际巨头的研发外包。自主品牌主机厂是公司技术服务业务的主要客户，随着自主品牌汽车崛起，自主品牌越来越重视产品研发，对新车型的开发需求加大，公司直接受益。目前乘用车市场自主品牌占有率已从14年的38.44%提升至17年的43.88%，18年1-10月市占率为41.91%。并且中国整车企业的研发支出和国际汽车巨头相比，还有提升空间。国际主流整车企业研发投入占营收的比例为4.92%，中位数为5.06%，我国主流整车企业研发投入占营收的比例为4.48%，中位数为4.22%。另外，中国市场是国际整车巨头的重要市场，部分研发在往中国本土转移，有通过外包降低成本的需求，利好独立第三方技术服务机构，而国内拥有国家级实验室最多的第三方机构只有中国汽研和天津中心，二者将受益于国际巨头研发外包的大趋势。

⑤新产能应对新需求，公司硬件投入为长期业绩增长打下坚实基础。公司投资5.53亿元打造的风洞实验室将于19年Q2正式运营，将成为继上海之后，国内第二座汽车风洞综合实验室，预计满产以后每年将贡献收入1.16亿元和利润5260万元。另外，公司投资5.38亿元的智能网联汽车综合性能试验道项目也将于2020年投产，也会为公司带来良好效益。该基地建成后将拥有国内第一条智能汽车ADAS测试专用道路，为智能汽车的正向开发、测试评价保驾护航。同时，该基地的建成还将有利于中国汽研继续巩固其在汽车技术服务行业的竞争优势和领先地位。

⑥18年国企改革，实施股权激励，加速市场化。公司18年上半年实施股票激励计划，向骨干人员授予895.25万股（占总股本比例为0.92%），授予价格为5.97元/股，解锁条件以2016年为基础，净利润年复合增速不低于10.00%。实施股权激励之后，公司市场化加速，技术服务业务建立专门销售团队，产业化业务新引进三位职业经理人，运营效率提升值得期待。股价层面，目前公司股价在股权授予价格附近，估值水平也在历史底部，股价有较高安全边际。

投资建议：公司行业地位稳固，有明显的量价齐升的逻辑，18年又实施国企改革，估值和股价都在底部区域，保守预计公司2018-2020年总营收依次为27.53、31.05、36.04亿元，增速依次为14.68%、12.79%、16.05%，2018-2020年归母净利润依次为4.27、4.95、6.10亿元，增速依次为13.89%、15.87%、23.12%，当前市值68.10亿元，对应PE依次为15.9、13.8、11.2倍，对应18年的股息率为3.2%，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：①新产能投产进度不及预期；②专用车毛利率提升不及预期