璞泰来(603659)

技术为核构建锂电平台产品差异化格局优势显著：公司以内生增长和外延并购的方式，形成负极材料、锂电设备、隔膜涂覆、湿法基膜和铝塑膜的锂电业务平台：1）专注于研发和技术迭代，多线条产品在业内处于领先地位，差异化的产品构建的护城河；2）平台优势明显，负极材料已成为全球龙头，品牌效应下有望实现终端客户资源协同；3）材料产能扩产周期与动力锂电扩产周期共振，竞争格局优化下有望实现利润高速增长。

负极材料：1）产品定位行业高端，在造粒和改性环节拥有核心技术，持续的研发投入和产品迭代保证了高端产品的差异性；2）负极材料为非标产品，定价方式弹性较大，差异化产品有助于提升客户粘性、带来更强的议价能力；3）行业先发优势明显，电池供应链有较长的认证周期，配套后更换供应商的概率较低，公司已进入全球锂电巨头供应链，未来随着产能的扩充，有望在动力负极领域复制消费类产品的成功经验；4）布局石墨化产能降低生产成本、把控产品质量，不断加固自身核心竞争力。

锂电设备：1）受益于动力电池扩产热潮，高端锂电设备需求会持续增长，同时锂电企业现有产线升级和工艺升级也会带动部分存量设备的更换；2）涂布机等前段设备与国外企业差距逐步缩小，新嘉拓是国内涂布机龙头，在涂布精度、幅宽与速率处于行业领先，有望实现高端产品进口替代；3）公司新投产能释放周期将与核心客户扩产周期共振，持续实现高增长。

隔膜涂覆：1）东莞卓高为国内第三方涂覆龙头，涂布技术处于行业领先地位，已深度绑定CATL为其提供涂覆代工业务，随着未来锂电产业链分工细化，公司市场份额有望继续提升；2）浙江极盾为公司涂覆业务提供可定制化的浆料配方，可快速响应不同类型基膜的涂覆需求；3）公司在设备、原料、与涂覆技术上实现协同，对涂覆技术的理解和掌控领先同行，

湿法基膜：1）公司依靠对涂布工艺的理解，向上游延伸布局湿法隔膜，布局两条隔膜生产线，实现了隔膜产业链的全线布局；2）我们认为湿法基膜的布局能够进一步提升公司对隔膜产业的认知，与涂覆、设备和原料业务形成技术上的协同，与现有锂电客户形成资源上的协同。

铝塑膜：1）软包电池因轻量化优势渗透率有望不断上升，带动铝塑膜的需求持续增加，而国内能够满足动力电池铝塑膜的产能较少，存在较大的进口替代空间；2）公司受益于铝塑膜贸易业务上多年的积累，以及涂覆工艺和隔膜制造工艺的经验优势，有望成为铝塑膜国产化替代的先驱。

投资建议：我们看好公司在锂电中游的技术积累与资源整合能力，公司将长期受益于新能源汽车产业高速发展带来的行业优势，以及产品高端化、国产化带来的机遇，预计2018-2020年EPS为1.32元、1.66元和2.25元，按最新收盘价计算对应市盈率37X、29X和22X。

风险提示：新能源汽车需求不及预期；行业竞争格局恶化带来降价风险；环保政策推高原材料价格；行业技术路线改变；投产进度不及预期等。