中国国旅(601888)

事件：

2018年12月24日，公司发布公告称：公司董事会同意将公司全资子公司中国国际旅行社总社有限公司100%股权转让给控股股东中国旅游集团有限公司，转让价格为人民币183,084.57万元。

主要观点：

1、剥离低毛利旅行社业务，聚焦免税主业，显著改善盈利指标

公司两大业务为商品贸易（主要为中免公司提供的免税业务）和旅游服务（主要为国旅总社提供的旅行社业务），据2017年报显示，两项业务营收分别占55.23%和43.41%；而从利润贡献看，免税业务净利率为15.6%，利润贡献占比超98%，而旅行社业务净利率不足1%，净利占比不足2%。此次剥离预计不会对利润总额产生太大影响，反之有将利于公司盈利能力各项指标的显著提升，未来公司将继续聚焦高毛利免税主业，业务结构将得到明显优化。同时此次转让作价18.03亿元，高估值利好上市公司，也将为公司带来充足现金流，助力公司下一步整合发展。

2、离岛免税政策持续利好，市内店预期进一步强化

此次剥离也将有效调节上市公司与集团内部在旅行社等业务的同业竞争，10月海免51%股权已无偿划拨给旅游集团，在集团内部业务加速整合背景下，未来海免也有望加快注入上市公司，公司行业龙头地位进一步强化，未来将充分享受海南免税政策红利。加之12月起，海南离岛免税额度再度上调，政策推进免税消费潜力释放，给公司免税主业留下更大发展空间。另外，公司计划在海南新开的两家市内免税店已经完成前期工作，而上海天津等地的市内店随着政策利好也有望加速落地，未来市内店有望形成公司新的业绩增长点。

结论：

此次剥离旅行社业务，有利于公司聚焦免税主业，显著改善盈利能力，同时带来充沛现金流，而离岛免税政策放宽，集团整合海免有望注入上市公司和市内店预期强化等一系列利好因素都将有利于公司未来免税主业的发展，前景可期。暂不考虑剥离旅行社业务剥离，我们预计公司2018年-2020年的营业收入分别为427.01亿元、504.88亿元和550.35亿元，归属于上市公司股东净利润分别为37.11亿元、49.85亿元和57.58亿元，每股收益分别为1.90元、2.55元和2.95元，对应PE分别为27.4X、20.39X、17.66X。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：政策风险、业务整合不达预期、汇率风险