桃李面包(603866)

事项： 桃李发布 18 年业绩快报，预计 2018 年实现营收 48.3 亿，同比增18.5%；归母净利 6.43 亿元，同比增 25.2%；扣非净利 6.18 亿元，同比增22.2%，每股收益 1.37 元。

投资要点：

4Q18 业绩略超预期。 根据业绩预告测算， 4Q18 营收增 16.4%， 基本符合预期；净利增速 15.8%， 略超预期。

4Q18 营收略有回落，或因中秋错配和竞品扰动影响。 4Q18 公司营收增16.4%，4Q18 营收增速回落，猜测原因为中秋时间错配导致月饼增速回落，以及部分区域受到竞品扰动影响。

规模效应增强，利润逐渐改善。 2018 年公司净利增 25.2%，全年利润改善的主因可能是毛利率提升：一是成熟市场精耕、 新市场逐渐放量、华北、华南等地区产能释放，规模效应增强下摊薄成本；二是产品结构持续升级；三是原材料成本下降。往后看，随着新产能释放、新老市场放量，公司规模效应会进一步增强，叠加产品结构持续升级，毛利率有望提升；公司仍处于跑马圈地阶段，叠加行业参与者增加影响，预计费用会保持合理水平。

产能布局进一步完善，全国扩张稳步推进。 公司目前已在全国 17 个地区建立生产基地，此后拟公开发行不超过 10 亿元的可转债投资江苏桃李一期、四川桃李、青岛桃李、浙江桃李生产基地建设项目，设立长春桃李子公司以建设长春工厂，进一步完善在东北、华东、西南的产能布局。此外，公司向江苏桃李增资以进一步开拓华东新市场。公司短保包装面包运作和异地扩张经验丰富，随着产能瓶颈问题逐步缓解、销售终端网络进一步完善，成熟市场渠道精耕、新市场扩张放量下公司产能利用率有望继续提升，规模优势可得到进一步强化。

盈利预测与投资建议： 略上调盈利预测， 预计 18-20 年 EPS 分别为 1.37、1.63、 1.91 元，同比增 25%、 19%、 17%，最新收盘价对应的 PE 为 37、 31、27 倍。短保龙头桃李规模优势显著、渠道渗透力强、物流高效，全国扩张下仍处于黄金期，维持“推荐”评级。

风险提示： 全国化不达预期、原材料价格上涨风险、食品安全事件。