通威股份(600438)

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公司发布业绩预告，2018年公司实现净利润20.12-21.13亿元，同比增长0-5%，扣非归母净利润为18.64-20.60亿元，同比变动为-5%-5%。

政策寒冬期公司业绩平稳过渡，新产能投放迎接平价上网。“531”政策出台之后，国内光伏装机需求受到加大冲击，产业链价格三季度短期快速下跌，公司盈利能力在一定程度受到影响，根据公司业绩预告，预计Q4归母净利润为3.52-4.53亿元，同比下降6%-27%，环比下降39%-52%，政策波动影响在四季度报表中体现，业绩符合预期。公司凭借在硅料、电池片环节出色的成本控制能力平滑过渡，公司电池片业务在行业普遍停产的情况下，产能利用率超过115%，非硅成本进一步下降，核心竞争力进一步提升。随着系统成本下降，目前光伏已经处于平价上网前夜，预计将于将2020年底在大部分地区实现平价上网，公司乐山2.5万吨、包头2.5万吨高纯晶硅项目，以及年产3.2GW高效晶硅电池项目已经于2018年Q4投产，优质产能投放有助于破除公司产能瓶颈，对未来业绩带来高弹性。

高效PERC电池片供不应求，电池片迎来盈利拐点。根据PVinfolink数据，公司2018年电池片出货量为6.5GW，蝉联全球第一。公司双流3.2GW电池片项目于2018年11月18日投产，全面采用PERC技术，该项目非硅成本原有基础上下降10%以上，实际产量可达设计产能的120%，双流项目是公司规划20GW晶硅电池项目之后的分步落地，在已有5.4GW的产能基础上，双流3.2GW项目投产，以及合肥二期高效晶硅电池项目即将投产，公司将形成超过12GW的高效晶硅电池产能。公司电池片非硅成本约0.25元/W，低于行业0.35-0.4元/W的平均水平，成本优势突出。单晶PERC转化效率快速提升，是目前性价比最高的电池片技术，三季度末单晶PERC电池片含税价格为1.15元/W，目前为1.3元/W，呈现供不应求的局面，公司电池片业务盈利能力环比提升。

硅料生产成本全行业领先，后发优势明显。多晶硅产能成本受电价、技术先进性影响很大，新老产能生产成本差异较大，后发优势明显。公司包头、乐山各2.5万吨高纯晶硅相继于10、12月投产，超过70%的产品能满足P型单晶和N型单晶的需要，投产后1-3个月后达产，实际产能将达到3万吨，达产后公司多晶硅实际产能达到8万吨。预计基于技术工艺的完善、生产效率的提高、能源消耗的下降，公司新产能生产成本在4万元/吨以下，市场领先。多晶硅采用需求的边际成本定价，目前致密料的价格为7.9万元/吨（含税），已经接近部分厂商的现金成本，预计全年价格会维持在8万元/吨上下，在此价格下公司低成本产能依然有较大盈利空间。

盈利预测和投资评级：预计公司2018-2020年将分别实现归母净利润20.6、29.7、36.9亿元，对应2018-2020年PE分别为19、13、11倍。公司目前已经形成了电池片、硅料双龙头的格局，在两个环节均有突出成本优势，单晶PERC电池片供不应求，随着新产能的投放，电池片业务迎来盈利拐点。目前平价上网新周期即将开启，能源革命前景广阔，双龙头效应带来公司估值的逐步上移，上调公司至“买入”评级。

风险提示：光伏政策波动风险；光伏装机需求不及预期；产品价格不及预期风险；产能投放不及预期风险；大盘系统性风险。