索菲亚(002572)

Q4营收增速回落，净利润出现负增长。2018全年实现营业收入73.11亿元，同比+18.66%；实现归母净利润9.59亿元，同比+5.77%，扣非后归母净利润9.17亿元，同比+4.63%。分季度来看，Q1/Q2/Q3/Q4实现营收12.43/17.45/21.18/22.05亿元，同比+30.32%/+13.78%/+20.1%/+15.42%，Q4营收增速明显回落；实现归母净利润1.03/2.66/3.23/2.67亿元，同比+30.28%/+23.61%/+15.21%/-19.82%，扣非后归母净利润0.97/2.5/3.2/2.5亿元，同比+36.46%/+18.69%/+18.94%/-23.29%。2018年向全体股东每10股派发现金红利5.00元（含税），送红股0股（含税），不以公积金转增股本。

非衣柜类占比提升，司米橱柜扭亏为盈。收入按产品拆分来看，衣柜/橱柜/配套家具/木门的收入占比分别为83.40%/9.75%/4.58%/2.18%，非衣柜类产品占比相比2017年提升1pcpt。2018年索菲亚实现客单价10,945元/单（出厂口径，不含司米橱柜），同比增长9.89%。2018年司米开始扭亏为盈，进入利润拐点，逐步实现盈利。

橱柜毛利率持续走高，竞争加剧加大销售费用支出。公司全年毛利率同比-0.59pcpts至37.57%。分产品来看，衣柜/橱柜/家具配套/木门毛利率分别-0.69/+4.95/+0.16/-13.73pcpts至40.03%/27.98%/24.63%/11.79%。其中橱柜的毛利率提升最为显著，位于增城的司米厨柜工厂已投入使用，2018年该厂房日均产能达277单/天，产能利用率平均为54.3%。期间费用率同比+1.85pcpts至20.25%，其中，公司致力于广告宣传及品牌形象提升，销售费用率+1.16pcpts至9.58%；宁西基地的办公楼和宿舍及各生产基地立体仓等投入使用，折旧费用、长期待摊费用上升，管理费用率+0.53pcpts至10.35%（考虑研发口径调整）；为了加快现金回流，工程项目形成的应收票据进行贴现和保理的操作，财务费用率+0.16pcpts至0.32%。受毛利率下降及三费提升拖累，净利率同比-1.6pcpts至13.12%。当前大宗业务占索菲亚的比例达8%，公司现金流面临一定压力，全年实现经营现金流净额11亿元,同比-11.5%。

全年开店数量不及预期，大家居融合提速。截至2018年底，索菲亚定制家具/司米橱柜/大家居类产品（非定制）/定制木门的门店数量为2510/822/128/98家，分别净增310/102/33/78家，受地产周期下行，经销商开店意愿降低影响，低于原定计划400/300/100/100家。2019年计划分别新增300/100/100/150家门店，同时将加快橱柜、木门融入更多的索菲亚专卖店，实现大家居一体化销售。2018年公司开设98家大家居店。2019年大家居融合提速，计划开设150个大家居店。在渠道的稳步开拓中，公司在家具行业的市占率由2011年的0.2%稳步提升至2018年的1.03%。在保证市占率扩张的同时，公司同步改善公司的店面形象，2018年公司翻新超过800家门店；同时优化经销商队伍水平，实行优胜劣汰的筛选机制，2018年公司的经销商更换比率由平均2%提升至8%。

积极修炼内功，数字化生产经营成竞争利器。工厂布局上，索菲亚目前在全国已投产的生产基地有7处，打破定制行业产能瓶颈，大幅提升产品交货时间，为客户服务提供有效支撑。工厂效率上，2018年7月，索菲亚4.0车间在湖北黄冈生产中心正式投产。柔性制造有效提升公司的生产效率，使得多SKU的高质量、高效生产成为可能。2018年公司推出了十几个系列的新产品，以丰富多样的新品满足消费者的不同需求。与此同时，公司存货周转率同比+12.83%达15.48。在营销上，公司自主研发索菲亚3D家居展示软件DIYHome，科实现快速设计、实时渲染等功能，有效提升店铺运营效率和客户体验。公司从生产到设计服务，实现全产业链数字化、智能化，给客户提供更贴心的家居设计制造服务。

投资建议：行业洗牌期公司加深自身的制造、服务护城河，主动出击积极扩张市场份额。长期来看，公司龙头优势有望不断扩大，在定制家居行业中跑出。预测公司2019-2021年EPS分别为1.20元、1.34元、1.43元，对应PE分别为16X、14X、13X，维持“推荐”的投资评级。

风险提示：原材料价格大幅上涨；国内渠道铺设不及预期；房地产销量低于预期。