龙蟒佰利(002601)

报告摘要

1.供给偏紧叠加出口强劲，钛白粉有望维持高景气

近年来海外产能不断退出，除去部分复产之外，无可见新增产能。国内2018年产能零增长，而由于产业政策限制，今后将鲜有硫酸法新增产能，而氯化法对技术和经验的要求很高，无相关积累的企业其规划产能投产及到达产的进度大概率被减缓。同时出口量快速增长，从2013年的40.3万吨到2018年的90.9万吨，5年时间增长126%，年均复合增长率为17.7%，出口占比也由20.6%提升至37.2%。供给偏紧叠加出口强劲，高景气度有望维持。

2.贯穿全产业链的护城河，行业龙头竞争优势显著

公司2018年综合产能60万吨/年，规模居亚洲第一、全球第四。公司上游有资源（收购龙蟒钛业具备80万吨/年钛精矿产能），中游有氯化法技术（一期6万吨/年运行平稳，二期20万吨/年即将于2019年二季度试产），下游有市场和定价权（2019年已经带领行业两次涨价潮），行业龙头地位配以贯穿全产业链的护城河，将显著受益高景气周期。

3、氯化法及其原料保障技术引领中国钛产业发展方向

公司在氯化法一期多年技术和经验积累加持下，二期20万吨/年成功试产确定性强，预计2019年开工率50%，2020年完全达产。同时在建钛精矿升级转化为氯化钛渣项目，不仅可以提升自身原料自给率和盈利能力，而且对打破国内氯化法技术的原料瓶颈具有重大意义。

4、盈利预测

我们预计公司18-20年归母净利润分别为22.87/32.43/40.33亿元，对应EPS1.13/1.6/1.98元，当前股价对应PE13/9/8倍。考虑到公司具有全产业链的优势，新增氯化法二期20万吨/年产能即将投产，行业龙头地位进一步稳固，给予2019年11.3倍PE，目标价18元，维持“买入”评级。

5、风险提示

钛白粉价格大幅下跌，出口需求大幅下滑，氯化法钛白粉投产进