祁连山(600720)

收入下降3.25%，净利润增长13.93%，拟10派2.96元

2018年全年公司实现营业收入57.75亿元，同比下降3.25%，主要受区域需求不佳影响，水泥销量减少；实现归母净利润6.55亿元，同比增长13.93%，主要由于公司水泥价格上涨和加强成本管控。公司2018年EPS为0.8435元/股，拟10派2.96元（含税），基本符合预期。

盈利能力提升，企业营运能力改善

受区域需求不佳影响，公司2018年销售水泥（含熟料）1927万吨，同比减少10.2%。通过提高产品价格、加强成本管控等措施，公司盈利能力得到进一步提高，我们测算2018年水泥熟料吨价格277元、吨成本184元、吨毛利93元，分别较上年提高22.3元、7.9元和14.5元，其中吨成本主要受原燃材料价格上涨，全年综合毛利率为33.1%，同比提高2.2pct，净利率11.9%，同比提高3.1pct，其中水泥业务毛利率实现33.9%，同增2.95pct。受益于管理和运营加大力度等方面，公司销售、管理、财务费用率分别实现5.19%、10.1%和1.49%，同比分别降低0.11pct、1.29pct、0.62pct，存货周转率和应收账款周转率分别实现7.13和13.75次，同比提高0.61和1.51次。

区域水泥龙头，供需格局改善

公司作为甘青藏地区最大的水泥生产企业，在甘肃市场占有率达到42%，青海市场占有率达24%，拥有十五大水泥生产基地，在役17条干法水泥熟料生产线，形成了横跨甘、青两省的分布格局，覆盖甘青藏三省区主要市场，其中甘肃区域产能和矿山重点布局在需求较好的甘肃南部地区。受宏观去杠杆及PPP清库等影响，2018年甘肃区域固定资产投资同比下降3.9%，水泥需求同降4%，但受益于供给侧改革及行业协同区域格局改善，水泥价格全年维持高位。

基建补短板提振需求，维持“买入”评级

西北地区水泥需求受基建驱动显著，且基础设施保有情况相对落后，去年下半年基建补短板信号释放，投资增速见底回升。若后续政策持续推进，配套资金落实，区域建设有望恢复，密切关注二季度区域开复工情况，预计19-21年EPS分别为0.98/1.06/1.16元/股，对应PE8.4/7.8/7.1x，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求不及预期；定增项目进展不及预期。